光大证券-起步股份-603557-2018年报点评：18Q4业绩下滑，牵手阿里巴巴布局新零售-190419

《光大证券-起步股份-603557-2018年报点评：18Q4业绩下滑，牵手阿里巴巴布局新零售-190419（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《光大证券-起步股份-603557-2018年报点评：18Q4业绩下滑，牵手阿里巴巴布局新零售-190419（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        ◆18  年收入增  4%、净利降  7%，18Q4  净利下滑幅度较大
        2018  年公司实现收入  13.99  亿元、同增  4.43%，归母净利  1.81  亿元、同降  7.05%，扣非净利  1.43  亿元、同降  11.85%，  EPS  为  0.38  元，拟  10  派0.4  元（含税）。公司净利低于预期主要由于费用增加幅度较大。净利增速低于收入主要由于销售费用率升、资产减值损失增加。
        分季度看，17Q3-18Q4  公司收入分别同增  10.58%、11.51%、4.06%、9.50%、-2.20%、5.82%，净利同增  4.66%、-5.43%、9.15%、7.30%、-2.45%、-38.78%。收入方面，18Q3  公司渠道调整导致收入有所下滑，18Q4  收入恢复增长，主要由于单季单店收入同比增长  4.03%；净利方面，18Q4  公司销售费用率增  3.02PCT、资产减值损失增  3708.77%至  900.92  万元导致净利下滑幅度较高。
        ◆线下收入稳定增长，团队调整导致线上收入增速较低
        分业务来看：2018  年公司  ABCKIDS  品牌、鞋品  OEM  业务分别实现收入  12.60  亿元、1.27  亿元，同增  2.39%、16.51%。2018  年公司  ABCKIDS  品牌线上收入同增  1.60%至  1.15  亿元、线下收入同增  2.47%至  11.45  亿元，其中线下外延方面  18  年底  ABCKIDS  共有门店数量  2397  家、同增  0.04%、直营渠道开店较多，内生方面门店单店收入同增  2.42%至  47.78  万元。
        分渠道来看：2018  年公司直营、经销（含自有品牌和  OEM）渠道分别实现收入  1.32  亿元、12.55  亿元，同增  4.34%、3.48%，其中自有品牌经销收入同增  2.16%。公司直营的电商渠道实现收入  1.15  亿元、同增  1.60%，增速较17  年的+56.94%显著下滑，主要由于线上团队调整所致；线下直营门店新开  8家至  23  家促线下直营收入同增  27.33%至  1710.30  万元；线下自有品牌经销门店外延同降  0.29%至  2374  家，经销单店收入同增  2.46%至  47.52  万元、渠道结构优化带动收入增长。
        分品类来看：2018  年公司童装、儿童皮鞋、儿童运动鞋、儿童布鞋、儿童服饰配件、鞋品OEM等收入分别为4.72亿元、2.93亿元、4.69亿元、1227.81万元、1496.38  万元、1.27  亿元，分别同增  5.19%、15.23%、-8.46%、83.22%、60.82%、16.51%。公司儿童布鞋、服饰配件增速较高，主要原因为：江苏、湖北、四川经销商上述品类订货比例增加，同时线上销售中布鞋与配件比例增加。
        ◆毛利率、费用率增，存货周转速度放缓
        毛利率：2018  年公司毛利率同增  0.55PCT  至  35.60%，其中童装、童鞋、鞋品OEM毛利率分别同增2.37PCT、0.06PCT、3.25PCT至38.15%、38.47%、12.26%，公司加强批发折扣掌控，盈利能力有所提升。17Q3-18Q4  公司毛利率分别为  35.68%（+2.53PCT）、33.82%（-1.37PCT）、36.37%（+1.57PCT）、36.36%（+0.04PCT）、36.84%（+1.16PCT）、33.77%（-0.05PCT）。
        费用率：2018  年期间费用率同增  1.94PCT  至  20.66%，其中销售费用率同增  1.25PCT  至  12.58%，主要由于销售规模扩大；管理费用率（考虑研发费用）同增  0.23PCT  至  7.48%，主要由于公司咨询中介费增加；财务费用率同增  0.47PCT  至  0.60%，主要由于公司利息支出增加。
        其他财务指标：
        1）2018  年末公司存货为  1.55  亿元，较期初增长  16.75%，主要由于经销商期货备货库存增加、服装和皮鞋库存量增加较多；18  年库存/收入比11.08%、存货周转率为  6.26、17  年为  9.93%、7.32，存货周转速度有所放缓。
        2）2018  年末公司应收账款较期初增  24.81%至  5.11  亿元，主要由于销售规模扩大、经销商支持有所增加，18  年应收账款周转率为  3.04，17年为  3.56，同比有所下降。
        3）2018  年资产减值损失同增  196.96%至  2080.68  万元，主要由于坏账损失、存货跌价损失同比增加。
        4）2018  年公司营业外收入同降  12.30%至  2932.45  万元，主要由于政府补助同比减少。
        5）2018  年公司经营活动净现金流为  6356.45  万元，同降  53.52%，主要由于公司销售商品、提供劳务收到的现金同比减少。
        ◆携手阿里巴巴打造新零售项目，优化主业效率
        2019  年  4  月公司公告变更募投项目，将原有营销网络及区域运营中心建设项目改为新零售新制造项目，预计投资  6525  万元。公司与阿里巴巴达摩院技术团队合作，借助足形扫描仪、智慧门店等工具，实现童鞋定制化测量-生产-发货业务模式，即客户线下测量脚型后，公司通过系统数据运算提供选鞋选款建议，并由工厂生产出符合客户脚型的童鞋。
        公司积极布局新零售，优化产业链各环节效率。公司积极引进信息化技术，提升企业管理水平，搭建智能商品管理平台、大数据分析平台，并计划与阿里巴巴合作，借助其全渠道数字化能力，为公司柔性生产、销量预测、产品分析、新品研发等提供支持。未来公司将打造智慧体验式门店和柔性工厂，提升供应链管理能力，加快产品周转。
        ◆经销门店有望恢复扩张，参股泽汇科技涉足跨境电商行业
        我们认为：1）2019  年公司将加大招商力度，拓展空白市场，经销商门店数量有望恢复增长，终端店铺形象升级、产品结构优化带动单店收入稳步提升。线上团队调整结束后有望借助阿里巴巴渠道资源恢复快速增长。2）2018  年公司加强经销折扣掌控，盈利能力有所恢复，预计未来公司将继续加强终端折扣力度掌控，推出更多高附加值、高毛利率产品，带动盈利能力持续提升。3）2018  年  12  月公司公告拟以  2.00  亿元收购跨境电商公司泽汇科技  11.43%股份，拓展业务范围。泽汇科技成立于  2003  年，主要从事跨境B2C  网络销售，产品包括服装鞋帽、美容美妆、3C  电子等，借助  eBay、Amazon  等国际电商平台销售，2018  年  1-9  月收入  12.78  亿元，净利润7867.98  万元，承诺  2019-20  年净利润不低于  1.5/2  亿元。公司收购泽汇科技后将拓展国外销售渠道，增厚利润水平。4）2019  年  3  月股东邦奥有限公司出于自身资金需要，拟以集中竞价、大宗交易方式计划减持股份不超过2845.44  万股，占总股本的  6%。
        目前婴童鞋服行业集中度仍较低，2018  年公司童鞋市占率  3.6%、位居行业第一，童装市占率  0.5%、位居行业第七，市场份额仍有较大提升空间。不考虑收购并表，考虑到公司新零售等项目投入、费用率提升，我们下调2019-20  年  EPS  至  0.44/0.50  元（前值为  0.53/0.60  元），预测  2021  年  EPS为  0.56  元，目前股价对应  19  年  24  倍  PE，我们看好儿童鞋服产业快速发展、公司成长空间较大，与阿里巴巴合作新零售有利于优化运营能力，到考虑到短期估值较高且存在减持风险，维持“中性”评级。
        ◆风险提示：行业竞争加剧、小非解禁、新生儿数量增长不及预期等。