天风证券-鲁阳节能-002088-业绩高歌，陶纤龙头扬帆起航-190421

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        事件：
        公司发布  2018  年年报，报告期内公司实现总营收  18.42  亿元，同比增长  15.45%，归母净利  3.07  亿元，同比大幅增长  43.71%。销售毛利率  42.11%，净利率  16.67%。同时公司发布  2019  年第一季度报告，报告期内实现营业收入  4.57  亿元，同比增长48.24%，归母净利  0.72  亿元，同比增长  34.51%，毛利率  40.55%，净利率  15.67%。
        主打产品陶瓷纤维盈利能力显著增长，2018  年公司综合毛利率、净利率分别为42.11%、16.67%，创近十年新高。分产品看，陶纤业务收入占比  86.75%，收入增速、毛利率水平均高于公司整体。陶纤业务毛利率为  43.44%，同比提高  2.82  个百分点。岩棉业务收入占比  12.76%，毛利率实现  32.92%，同比下降  2.86  个百分点。分地区看，国内收入占比约  92%，海外占比  7.89%。三费方面，2018  年销售费用率同比提高  0.51  个百分点，主因占比最大的运杂费同比上升  8.27%，职工薪酬也较上年同期增长  39.1%。管理费用率同比提高  2.96  个百分点，主因本年度公司授予了1099  万股限制性股票使得限制性股票费用分摊增加，占比最大的职工薪酬（其他）部分同比增长  47.86%，且租赁费由去年同期的  3.68  万元增加至本期的  759.3  万元。
        财务费用率为负主因报告期汇兑收益增加，汇兑损失发生额-497.35  万元而去年同期为  322.16  万元。此外，经营活动产生的现金流量净额为  2.31  亿元，本期末货币资金  4.71  亿元。本期应收/收入比例为  28.07%，同比上升  1.41  个百分点，主要是本年度大型项目客户增加，应收账款回收期延长所致。
        陶瓷纤维：横向替代，纵向拓展，空间巨大。陶瓷纤维是一种耐火材料，性能上尤以质量轻、热容量低、导热率低最为突出，是节能降本优选材料。不同于其他耐材制品，陶纤需求增量来自传统替代和下游应用广泛两个方面。在下游需求端，环保治理和节能改造引发的刚性需求增加，制造装备节能改造、钢铁行业装备升级改造、石化行业快速发展、新能源行业需求逐步形成规模、环保处理工艺装备升级等因素引发更大的市场需求，公司在工业耐火保温节能传统市场的新需求不断出现，新能源、民用节能、环保、消防等领域需求逐步放量，成为新的增长动力。
        作为国内陶瓷纤维行业领军企业，公司抓住节能材料行业发展机遇，继续坚持以“转变经营方式，调整产品结构”为指导方针，已具备年产三十五万吨陶瓷纤维产品的生产能力，拥有山东、内蒙古、新疆、贵州、苏州五大陶瓷纤维生产基地，产品覆盖全国，占全国销量的三分之一；此外，我们强调规模、技术、先发优势，以及最大股东奇耐助力下，海外市场有望加速开拓。
        岩棉：应用增多，放量在即。公司玄武岩纤维产品主要应用于建筑节能防火领域，经过近几年的努力，公司玄武岩纤维产品综合竞争力已位居国内同行业前列。玄武岩纤维产品在国内建筑领域的应用处于推广阶段，随着行业政策和相关标准的逐步规范完善以及国内建筑防火安全的需求提升，玄武岩纤维产品在建筑领域的应用逐渐增多。公司  8  万吨岩棉扩产项目有望今年  6  月投产，市占率有望进一步提升。
        盈利预测：我们判断  2018  年陶纤新增产能未来有望持续放量，调高  2019-2020  年盈利预测，2019-2020  年营收由  22.02  亿、24.66  亿调整为  23.03  亿、26.48  亿。归母净利由  4.01、4.65  亿调整为  4.11  亿、4.84  亿，调整后  EPS  分别为  1.13、1.34  元。
        风险提示：陶纤高端需求不及预期、行业产能增长过快的风险；岩棉行业产能增长过快的风险；产品价格控制不及预期。