光大证券-东山精密-002384-2018年年报点评：业绩保持快速增长，5G驱动未来发展-190421

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        事件：
        公司发布2018  年年报。
        点评：
        ◆全年业绩保持快速增长，电路板业务持续放量
        公司2018  年实现营业收入198.25  亿元，同比增长28.82%，实现归属于上市公司股东的净利润8.11  亿元，同比增长54.14%。
        从收入结构来看，公司电路板业务2018  年营收约102.35  亿元，同比增长60.17%，占收入的比例达到51.63%，是推动2018  年收入快速增长的主要动力。FPC  方面，公司在主要客户的料号和ASP  进一步提升，有力推动了收入的增长；PCB  方面，公司完成收购Multek，开始贡献业绩增长。
        从盈利能力来看，公司2018  年毛利率为15.96%，同比提升1.64pct，最主要是因为PCB  业务的毛利率同比提升4.91pct。在收购经过整合之后，公司FPC  和PCB  的盈利能力正在显现。
        从费用率来看，2018  年销售费用率约为1.92%，同比下降0.13pct；管理费用率约为5.39%，同比下降0.25pct，表明公司内部管控进一步增强。2018年财务费用率约为3.17%，同比提升0.82pct，主要由于公司的利息费用增长。
        根据此前公告，公司Q4  单季度计提减值3.42  亿元，这是对暴风智能科技的应收账款和其他应收款分别计提了约2.7  亿和0.7  亿元的坏账。在不考虑Q4  新增的3.4  亿元资产减值之后，公司全年归母利润将达到11.65  亿元，符合此前预期。
        ◆软板ASP  继续提升，硬板享受5G  红利
        公司在完成MFLX  收购后，持续进行整合，并在盐城扩建新厂，目前成效初显，盈利能力显著提升。在2018  年四季度，受到主要客户销售下滑影响，软板业务受到一定拖累，但实际增长仍然较快，主要是在客户的料号和ASP均有提升。展望2019  年，公司软板在主要客户的ASP  将进一步提升，同时随着良率的提高和效率的改善，盈利能力也将继续提升。
        公司在2018  年8  月完成了Multek  的并表，实现了从软板向硬板的延伸。
        公司Multek  硬板主要产品为通信板，主要客户包括三星、爱立信、诺基亚、思科等国际顶级通信设备厂商。2019  年将开启5G  的规模建设，对于通信的需求将大幅增加，公司将明显受益。在完成并购之后，公司持续进行整合，经营效率和盈利能力得到了明显提升，这一趋势有望在2019  年得到延续。与此同时，Multek  硬板在2018  年只有四个月时间并表，对公司的盈利贡献较为有限，因此其对公司2019  年的业绩贡献将大幅增加。
        ◆介质滤波器龙头确定受益5G建设
        公司在2017年完成收购艾福电子。艾福电子是国内少数可以大规模量产陶瓷介质滤波器的厂商，拥有强劲的技术实力，发展十分迅速。由于传统的金属腔体滤波器不再适合5G的小型化、集成化要求，所以陶瓷介质滤波器有望成为5G基站的主流。目前华为已在高频率基站中普遍使用陶瓷介质滤波器，并将逐步提高在低频率基站中的应用，而三星、爱立信等客户预计也将全面采用陶瓷介质滤波器。
        目前公司介质滤波器已经实现了向华为的顺利供货，国外客户有望在19Q2开始导入，全年业绩有望快速放量。  
        ◆盈利预测、估值与评级  
        在经过2018年的调整和整合之后，公司各项业务在2019年将迎来新的发展机遇。软板业务将继续享受ASP和盈利能力的提升，硬板业务享受5G带来的通信板需求，滤波器业务则将因5G而快速放量，公司发展继续向好。我们维持公司  2019/2020  年EPS  分别为  0.99/1.19  元，同时预测2021年EPS为1.37元，维持"买入"评级。  
        ◆风险提示：  
        财务杠杆较高带来经营风险；大客户销量下滑超出预期；新产能投产不及预期。