国金证券-天润乳业-600419-Q1业绩环比改善明显，全年目标有望顺利实现-190422

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        业  绩  简  评
        天润乳业发布  2019  年一季报，报告期内公司实现营业收入  3.48  亿元，同比增长  15.97%；归母净利润  0.31  亿元，同比增长  10.19%。
        经  营  分  析
        一季度业绩超预期，营收增速重回两位数。2019Q1  公司实现营业收入  3.48亿元（+15.97%），归母净利润  0.31  亿  元（+10.19%），收入、净利环比均有大幅改善，回归正常发展态势。Q1  营收增速重回两位数，主要得益于公司渠道的不断精细化以及一季度低温奶的助力（19  年天气回暖较早，低温奶需求较早开始复苏）。Q1  实现毛利率  27.1%，同比+0.35pct，环比提升1.1pct，主因原奶成本以及包材辅料成本的下行。另外，公司自一季度以来细分销售渠道，不  断提高销售费用投放效率，费用率环比下降明显，19Q1销售费用率环比下降  3.63pct，推动净利率环比提升  6.52pct  至  9.06%。
        全产业链布局趋于完善，融资预案进一步加码产业布局。2018  年公司加码上游牧场的布局，实现牧业养殖、乳业加工和市场服务三大产业协调发展、相互匹配。2019  年  3  月  27  日，公司发布配股融资预案，募集资金将分别用于日产  40  吨奶啤改造项目、3000  头规模化奶牛示范牧场建设项目以及补充流动资金和偿还银行贷款，这将有助于公司进一步完善产业布局，提升奶源自给率，保障奶源质量，同时也将有效保障公司未来发展目标的实现。目前这一配股融资方案已经获得公司大股东批复，预计今年下半年将最终落地。
        19  年目标制定较为保守，一季度开门红有望助力全年业绩超目标完成。公司在  2018  年报中披露  2019  年业绩目标指引，19  年计划实现乳制品销量  17万吨，同比增长约  1.2%；实现营业收入  16  亿元，同比增长约  9.4%。我们认为，公司疆内地位稳固，未来具备全国扩张潜力，随着  19  年渠道精细化工作的不断推进以及全产业链协同优势的显现，19  年有望实现中双位数增速，业绩规划略偏保守。另外根据往年历史规律，一季度业绩往往较低，随着二三季度低温奶的逐渐放量，我们预计全年业绩有望超目标完成。
        盈  利  调  整
        由于  18Q4  公司业绩不达预期，再加上渠道转型仍在途，配股融资事项也尚未落地，对此我们下调之前的盈利预测，预计公司  2019-2021  年营业收入分别为  17.12  亿/19.73  亿/22.55  亿，同比+17.1%/+15.3%/+14.3%，归母净利分  别  为  1.36  亿  （  下  调  12%）/1.59  亿  （  下  调  15%）/1.84  亿  ，  同  比+18.7%/+17.3%/+15.7%，对应  EPS  分别为  0.65  元/0.77  元/0.89  元，目前股价对应  19/20/21  年  PE分别为  24X/21X/18X，维持“买入”评级。
        风  险  提  示
        原奶价格过高/费用率提升风险/渠道转型不达预期/食品安全问题