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事项：公司发布年报，2018 年实现营业收入42.59 亿元，同增22.3%，归母净利润2.70亿元，同增33.5%；EPS 为1.25 元，业绩符合预期。18Q4 实现营业收入13.19 亿元，同增26.1%，归母净利润0.74 亿元，同增16.6%。公司拟每10 股派发3.76 元现金股利（含税）。
三剑合璧餐饮发力，全国化市场增长稳健。2018 年总销量为41.34 万吨，同增20.7%，吨价1.03 万元，同增1.3%。分产品来看，面米制品、肉制品、鱼糜制品均保持稳健增长，营收分别为10.98/11.95/15.67 亿元，同增18.6%/20.7%/21.3%。公司将原先其他制品分类升级为菜肴制品，该分类包含千夜豆腐、蛋饺、天妇罗鱼虾等产品，2018 年菜肴制品收入3.95 亿元，同增45.9%，保持较快增速。此外，参股新宏业业绩符合预期，超承诺业绩。公司“三剑合璧、餐饮发力”的经营策略清晰，速冻火锅料制品、速冻面米制品和速冻菜肴类占比分别为64.9%/25.8%/9.3%。分渠道看，坚持餐饮流通为主、商超电商为辅的渠道策略，经销商、商超和特通渠道收入分别为36.43/5.13/0.96 亿元，同增23.5%/14.6%/10.5%，流通渠道继续保持强势。分地区看，华东地区作为传统强势区域增长稳健，收入23.88 亿元，同增22.5%，华中/西南地区亦保持较快增速，收入分别为3.58/2.47 亿元，同增33.5%/22.0%，其余各地区增速基本接近20%，全国化布局之下各区域市场增长稳健。此外，2018 年公司在四川工厂试生产后加快西南地区渠道下沉，经销商数量增至53 家，其余各地区对经销商进行有效整合。
提价覆盖成本上行，盈利能力稳中有升。2018 年公司毛利率26.5%，同比提升0.24pct，毛利率保持稳定，公司18H2 针对猪肉和鱼糜成本上涨，分别于9 月和12 月对部分产品进行提价减促，平均幅度约2-3%，有效覆盖18H2 成本上涨压力。其中肉制品及鱼糜制品毛利率分别提升2.2/1.2pcts，菜肴制品毛利率29.7%，同降9.0pcts，主要系公司加大对千夜豆腐促销所致。公司在产品出现猪瘟事件后，积极应对体现龙头负责态度，于2018 年底采用进口猪肉替代，预计带来一定成本压力，但后续仍有望通过提价等方式有效应对。费用率方面，2018 年销售费用率13.4%，同降0.6pct，管理费用率4.4%，基本持平，财务费用率0.4%，同比提升0.3pct，主要系公司新增工厂贷款和发行可转债所致。此外，公司一次性计提受非洲猪瘟影响的存货跌价损失近600 万元。综合来看，2018 年公司净利率6.4%，同增0.5pct，盈利能力稳步提升。
产能布局稳步推进，面米制品及菜肴新品有望发力。公司2019 年稳步推进产能扩张，四川工厂预计新增产能2 万吨，泰州及辽宁工厂技改增量，公司公告变更可转债募投项目，新增无锡民生7 万吨速冻食品项目，无锡工厂面米产能紧张，扩产以面米制品为主，预计2020 年初逐步投产。公司2018 年面点制品受产能限制，收入增速略低于整体营收，今年将积极发力米面制品，推出桂花糕、小油条等餐饮产品，做大红糖发糕、流沙包、核桃包等次新大单品。公司丸之尊高端品牌商超渠道试水效果良好，今年将继续重点推广，有望放量增长。此外，成立冻品先生事业部，聚焦餐饮潜力新品。此外，增值税率降低有望提升公司流通渠道产品盈利水平。
盈利预测、估值及投资评级：我们认为，速冻火锅料市场成长性良好，公司作为行业龙头，稳步推进产能布局全国化，收入预期增长稳健，大单品及销地产模式带来规模优势继续强化，龙头份额有望进一步提升，短期因积极应对猪瘟事件带来成本压力，但料后续逐季改善，我们继续看好公司凭借稳健进取管理能力、领先渠道管控力以及规模效应，继续强化龙头竞争优势，盈利能力稳步提升。我们预计公司2019-2021 年EPS 为1.49/1.82/2.26 元（原2019-20 年EPS 为1.44/1.73 元），对应 PE 为27/22/18 倍，给予20 年25 倍PE，上调目标价至45.5 元，维持“强推”评级。
风险提示：原材料成本上涨超预期，产能扩张不及预期，食品安全风险。
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