浙商证券-政治局会议后大类资产配置调整：减配权益，增配债券-190421

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        投资要点
        对于A  股反弹的合理位置，我们仍然建议参考人民币汇率和信用利差两大指标。2018  年以来，贸易战和去杠杆成为决定A  股走势的两大胜负手。人民币汇率、民企信用利差与上证综指走势基本一致，并且前两者在2018年底率先出现拐点，上证综指随后展开反弹，但3  月份以来与前两者的背离逐步扩大。
        除了汇率和民企信用状况这两个横向的参照系之外，我们也曾通过估值的纵向比较来评估当前的位置。中国经济增速的下滑是从2011  年下半年开始的，所以在那之后的估值记录才有一定的参考意义。总体而言，上证A股的有效估值区间是10-18  倍，14  倍是中枢水平，最新的数据是14.8  倍。
        从交易的角度看，近期两大事件值得重视。一是3  月份经济数据大超预期，二是4.19  政治局会议传递的精神更加强调“高质量发展”。此次的政治局会议明确指出一季度经济“开局良好”，并且字里行间透露出稳增长的迫切性下降，这被市场广泛解读为政策将有所收紧。政治局会议的精神并不算意外，但算得上是一个确认。在“既要”和“又要”的多重目标制下，今年的宏观经济和总量政策可预见度其实算比较高的，至于具体节奏如何，取决于政策是“朝三暮四”还是“朝四暮三”。从目前的情况看，今年大概率是“朝四暮三”。这意味着原先市场预期的经济“前低后高”形态将不再明显，甚至有可能变成“前高后低”，市场原先的交易逻辑也会随之发生改变。虽然外部环境依然存在不确定性，但我们的基准看法是，从现在开始调低股票的配置，增加债券的配置。另外，国内投资者对A股纳入明晟指数耳熟能详，但可能低估了中国债券纳入彭博巴克莱债券指数的潜在影响。