东方证券-华夏幸福-600340-2018年年报点评：聚焦核心都市圈，产业新城护城河渐成-190421

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        核心观点
        业绩维持  30%以上增速，降费增效成果显著。2018  年公司实现营业收入838.0  亿元，同比增长  41%，实现归属于母公司净利润  117.5  亿元，同比增长  34%。2018  年公司三项费用率下降  4.5  个百分比，其中销售费用率下降1.1  个百分比，管理费用率下降  3.0  个百分比。
        净负债率有所上升，短期债务占比明显下降。2018  年底公司净负债率上升至  161.1%，主要由于公司  2018  年底现金较  2017  年底减少  208  亿元，由此也带来短期负债覆盖比例略有下降至  1.9  倍。公司自  2018  年  Q2  起连续  3个季度的经营活动现金流为正。一年内到期的债务占比由  2017  年的  31%下降至  19%，负债结构有所改善。2018  年公司平均加权融资成本为  6.42%。
        销售端、投资端外埠区域占比均显著提升。2018  年公司销售额  1628  亿元，同比增长  7%；销售面积  1503  万平，同比增长  53%。异地扩张逻辑进一步兑现，外埠销售金额占比从  2017  年的  24%上升至  2018  年的  46%，已基本摆脱了对京津冀区域的过度依赖。土地投资端，公司同样聚焦外埠区域，2018年新增土地面积中外埠区域占比达到  87%，较  2017  年上升  29  个百分比。
        外埠产业新城持续发力，签约投资额维持高位。2018  年公司产业新城业务实现新增签约投资额  1660  亿元，签约项目  702  个。外埠产业新城的复制成果卓著，外埠  54  座产业新城中已有  30  座实现回款，17  座当期金现金流转正，9  座累计现金流转正。区域上，公司仍然聚焦核心都市圈，环杭州、环南京、环郑州、环武汉和环合肥区域产业新城均已逐渐步入成熟期。
        财务预测与投资建议
        PE  估值：维持买入评级，上调目标价至  41.60  元（原目标价为  38.22  元）。由于下调了产业发展服务业务的毛利率，我们将公司  2019-2021  年  EPS  调整为  5.20/6.94/9.35  元（原预测为  2019-2020  年  5.46/7.16  元）。由于可比公司  2019  年  PE  估值上升为  8X，因此我们略微上调公司目标价至  41.60  元。
        风险提示  
        京津冀地区调控政策超预期。合作备忘录落地不及预期。
        园区新增落地投资额增长不及预期。非京津冀区域拿地不及预期。