东吴证券-众信旅游-002707-18年受事件性影响，19Q1环比有所改善-190423

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        事件：
        公司发布  2018  年年报，18  年实现营收  122.31  亿元  （+1.52%），归母净利0.24  亿元（-89.87%），扣非净利  0.04  亿元（-98.37%）。
        投资要点：
        18  年业绩受多重事件影响。公司发布  2018  年年报，18  年实现营收  122.31亿元  （+1.52%），归母净利  0.24  亿元（-89.87%），非经常性损益包括处置  Club  Med  股权在内的投资收益  2035  万；扣非净利  0.04  亿元（-98.37%），其中计提商誉等资产减值准备  1.14  亿元、可转债费用约3600  万、股权激励费用约  1442  万（17  年  3284  万），剔除影响后业绩仍有所波动，主要与下半年宏观经济波动、东南亚事件等因素影响有关。18  年  Q4  单季实现营收  27.96  亿元  （-0.58%），归母净利-1.85  亿元（-462.69%），扣非净利-1.82  亿元（-479.4%），事件性影响、资产减值准备以及可转债费用主要体现在四季度。
        批发业务受市场波动影响较大，竹园剩余股权并购，批发实力强化。18年出境游批发业务收入  86.90  亿元（-2.52%），毛利率  7.12%（-0.75pct）；下半年批发业务收入同比下降  15.69%，较上半年的同增  14.60%有显著下降，主要由于  2018  年  7  月以来，东南亚目的地受泰国普吉岛沉船、印尼巴厘岛火山爆发等事件影响较大。竹园国旅  18  年营收  48.91  亿（-1.35%），净利润  9682  万（-22%），净利率下降  0.53pct，受东南亚目的地影响显著。18  年公司正式推出“优耐德”品牌独立公司运营，与竹园国旅的“全景旅游”形成批发双品牌运营；并且  18  年  12  月底公司正式完成对竹园国旅的少数股权的收购，竹园成为全资子公司；优耐德旅游与竹园国旅已在全国  22  个省市拥有分子公司，以区域城市为中心，开发当地起止产品；双方在产品、资源上形成协同，在渠道上保持有效的竞争机制。就目的地看，欧洲长线游保持稳定，中高端产品定位与产品升级助力毛利率提升；东南亚短线游短期受波动，18  年初已完成  10多个城市的点对点直飞航班布局，下半年受事件性影响显著；日本、非洲中东产品热度持续。
        零售业务稳增长，准直营持续拓展。18  年出境游零售业务收入  23.03  亿元（+12.39%），毛利率  15.31%（-1.05pct）。加快零售市场战略布局，在江西、内蒙古、河北三省  20  多个城市开展合伙人门店零售模式，截至  18  年底，直营门店及合伙人门店达到  435  家，较  17  年增加  300  余家，略低于规划；持续丰富产品库，产品年轻化，直营零售门店的毛利率提升至  16.70%，同比继续增长。
        “旅游+”拓展稳健，整合营销功能强化，其他业务体量增长。18  年国内游及单项产品收入  1.86  亿（+7.69%），毛利率  32.52%（+  6.96pct），其中高端品牌奇迹旅行聚集各界名家；众信研学营收增长近  80%，组织或承办研学活动超过300  次，研学人次超过  6000  人；健康医疗板块营收突破千万；国内游和周边游业务收入增长超过  100%。18  年整合营销服务收入  9.61  亿元（+9.52%），毛利率  8.15%（-2.40pct），众信博睿加强整合营销服务业务板块功能建设，全年净利润  2206  万，净利率下降  2.52pct。移民置业和货币兑换等其他收入  3181  万元（+101.98%）。
        费用基本稳定，资产减值计提完毕。18  年销售费用率  6.7%(+1.06pct)，推广力度提升；管理费用率  1.32%(-0.02pct)，主要由于股权激励费用减少  1842  万；财务费用率  0.44%(+0.41pct)，主要由于可转债费用约  3600  万。18  年计提资产减值损失  1.14  亿，主要包括坏账损失  2937  万，可供出售金融资产减值损失  200万，长期股权投资（SKY  MASTER  HOLDINGS  LIMITED）减值损失  1556  万，商誉减值损失共  6763  万。
        一季度环比有所改善，业绩符合预期。19年Q1实现营收24.58亿元（-0.93%），估计主要由于去年同期占比较高且基数较高的东南亚目的地尚未完全恢复、直营业务受经济波动影响，此外欧洲长线游估计发展稳健、准直营模式持续扩张；Q1  归母净利  0.65  亿元（-1.37%），扣非净利  0.64  亿元（+6.87%），环比有所改善，整体符合预期。
        盈利预测：预计公司  19-21  年归属净利润  2.09、2.44、2.83  亿元，增速为  788.5%、16.4%、16.3%，EPS  为  0.24、0.28、0.32  元，对应  PE  为  32、28、24  倍。
        风险提示：出境游复苏不及预期，行业竞争激烈，目的地发生恶性事件等风险。