华泰证券-恒立液压-601100-业绩符合预期，盈利能力持续提升-190423

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        业绩符合预期，盈利能力持续提升
        公司发布2018  年报及19Q1  报，2018  年实现营业收入42.11  亿元/  +51%，归母净利润8.37  亿元/yoy+119%，扣非净利润7.47  亿元/+106%；19Q1实现营业收入15.69  亿元/+62%，归母净利润3.26  亿元/+108%，扣非净利润3.49  亿元/+99%。公司液压油缸产品力突出，泵阀逐步由小挖向中大挖批量配套，并已进入非挖机领域。高品质和低成本战略见成效，公司盈利能力有望持续提升。预计19-21  年EPS  为1.42/1.65/1.90  元，PE  为22/19/16  倍，维持“增持”评级。
        挖机油缸实现高速增长，非标油缸稳定增长
        2018  年，挖机油缸收入18.11  亿元/+57%，销量41.35  万只/+51%，市占率超过50%。19Q1  挖机油缸产品收入同比增长55%。公司挖机油缸产品受益于：1）挖机行业销量的强劲增长，2018  年增长45%，19Q1  增长24.5%（工程机械行业协会数据）；2）客户市场份额的持续提升，国产挖机品牌2018  年市占率为56.2%，19Q1  市占率为60.5%（工程机械行业协会数据）。2018  年非标油缸收入11.44  亿元/+10%，销量14.37  万只/+13%；其中，起重机油缸收入5.97  亿元/+214%，供应行业内一线客户；盾构机油缸收入3.44  亿元，突破日本市场。19Q1  非标油缸收入同比增长23%。
        小挖泵阀实现批量配套，积极拓展中大挖与非标领域
        2018  年，液压泵阀收入4.79  亿元/+92%。第二代15T  以下挖机主控泵阀实现在国内主流主机厂的批量配套，中大挖泵阀在18  年末开始批量配套，6~50T  级挖机回转马达进入装机验证。公司积极开拓非挖机领域泵阀市场，已进入汽车吊、泵车、高空作业车领域。19Q1  子公司液压科技收入同比增长204%，液压科技、上海立新、铸造分公司均实现扭亏为盈。
        毛利率持续提升，费用率继续下降，盈利能力大幅提升
        来自于规模效应、产品结构优化、费用率下降的影响，2018  年公司净利率为19.88%/+6.25  pct，19Q1  净利率为20.83%/+4.67  pct；2018  年综合毛利率36.58%/+3.76  pct，19Q1  综合毛利率34.78%/+0.8  pct。销售费用率2.73%，管理费用率5.06%，均处于历史底部。
        上调盈利预测，维持“增持”评级
        考虑到公司产品的规模效应与结构优化，盈利能力有望提升，上调19-20年盈利预测。预计2019-21  年营业收入为55.12/62.49/70.09  亿元，归母净利润为12.54/14.59/16.72  亿元（19-20  年分别上调17%/16%），EPS为1.42/1.65/1.90  元，PE  为22/19/16  倍。我们认为2019  年挖掘机行业销量将维持高位运行，国产品牌市场占有率提升有利于公司挖机油缸的增长，液压系统产能逐步释放带动公司市占率提升。可比公司2019  年PE  中位数为27  倍。给予公司2019  年目标价36.97~39.81  元，对应2019  年PE  为26~28  倍，维持“增持”评级。
        风险提示：宏观经济下行，房地产和基建投资大幅下滑。