安信证券-恒立液压-601100-业绩倍增符合预期，泵阀替代加速高增长开局-190422

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        ■事件：
        （1）公司发布2018  年报，2018  年实现收入42.11  亿元，同比增长50.65%；实现归母净利润8.37  亿元，同比增长119.05%；其中Q4  单季度实现收入10.51  亿元，同比增长36.74%；实现归母净利润1.17  亿元，同比增长10.97%。
        （2）2019  年1  季报显示，2019Q1  实现收入15.69  亿元，同比增长61.63%；实现归母净利润3.26  亿元，同比增长108.13%。
        ■工程机械行业需求韧性强，挖机油缸量价齐升、泵阀加速进口替代。年报显示，2018  年公司挖机油缸收入18.11  亿元，同比增长56.95%；销量41.35  万只，单价4380  元/只，同比增长4%；毛利率41.35%，同比提升2.55  个pct；受益下游周期复苏，挖机油缸呈量价齐升局面。2018  年泵阀业务收入4.79  亿元，同比增长92.46%；毛利率29.66%，同比提升11.09  个pct。液压泵阀持续放量，主要系二代小挖泵阀产品推出、中挖产能批量释放；规模效应致盈利能力大幅提升。
        展望2019  年，固定资产投资增速企稳回升，前3  月挖机销量7.48  万台，同比增长24.5%，需求继续强劲增长。后续环保需求不断升级，预计行业仍将保持稳健增长。2019Q1  挖机油缸业务同比增长55.38%，子公司液压科技（主要为液压泵阀及系统）收入同比增长203.89%；公司工程机械核心部件业务继续高景气成长。
        ■非标油缸加速客户开拓，一季度劲增22.6%：受制于挖机油缸占用部分产能，非标油缸业务收入11.43  亿元，同比增长9.73%；2019Q1  该业务增速提升到22.6%。
        非标油缸领域公司持续进行客户开拓，除起重机械、盾构、高端海工海事三大领域外，公司在光热发电、海上风电等领域不断突破，为后续增长奠定基础。
        ■2018  年资产减值1.19  亿元，期间费用率大幅下降提升盈利能力：2019Q1  公司销售、管理、财务费率为1.24%、6.05%、2.26%，同比变动分别为-1.17、-1.58、-2.78  个pct，期间费用率大幅下降。2018  年公司分别产生坏账损失1700  万元、存货跌价损失5455  万元和商誉减值损失4698  万元，直接影响净利润1.19  亿元。
        扣除此影响后，Q4  单季净利率维持22.45%的较高水平。
        ■投资建议：预计公司2019-2021  年收入增速为35.8%、27.1%和20.5%，净利润增速38.2%、20.6%和25.8%，  EPS  为1.31  元、1.58  元和1.99  元。油缸业务需求持续增长，非标油缸有望实现量价齐升，高端泵阀进展顺利加速进口替代；维持买入-A  评级，6  个月目标价39.30  元，对应2019  年30  倍动态PE。
        ■风险提示：行业需求下降，行业竞争加剧，原材料价格上涨。