平安证券-上海银行-601229-零售快速转型带动息差跃升，未来夯实基础继续前行-190423

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        事项：  
        上海银行公布18年年报，2018年净利润同比增长17.65%。营业收入同比增长32.49%，净利息收入同比增长56.6%，手续费净收入同比减少4.42%。总资产2.03万亿元（+12.17%，YoY），其中贷款+28.11%YoY；存款+12.87%YoY。净息差1.76%（+51bps，YoY）；不良贷款率1.14%（+6bps，QoQ）；拨贷比3.8%（+66bps，YoY），拨备覆盖率332.95%（+11.81pct，QoQ）；ROE12.67%（+0.04pct，YoY），ROA0.94%（+0.08pct，YoY）；资本充足率13%（-133bps，YoY）。每股现金分红0.45元，现金分红比例28.94%；每10股转增3股。
        平安观点：  
        18  年业绩增速亮眼，息差跃升居业绩贡献首位  
        上海银行  18  年营收、PPOP  分别实现  32.5%和  39.6%高增速且逐季上行，远高于目前已披露年报的其他  20  家上市银行；净利润增速四季度略有放缓，主要是年末加大拨备计提；ROA、ROE  触底回升，反映公司盈利能力的修复。18  年风险加权资产增速高达  21.1%，高于总资产增速，资本消耗加速，资本充足性略有下降。业绩贡献度趋势：1）规模增长负贡献度较  17  年略有扩增，主要是外延式增长的同时加大拨备计提力度，信贷成本提升拖累利润增速；2）息差变化由利润的最大拖累因素跃升为最大正贡献因子，并较前三季度再提升  8.9  个百分点，主要是贷款收益率正贡献  27.9%弥补了存款成本率负贡献  6.6%；3）手续费净收入和其他非息收入的贡献度均有所下滑，但整体较前三季度边际放缓。
        经营亮点：1）零售银行的战略转型效果显著，息差大幅提升。18  年息差显著改善，主要得益于积极落地零售业务转型，零售资产端快速先行。通过大力拓展高收益消费贷领域，之前贷款结构五成以上投向按揭，转为  18年末的  68%投向消费贷和信用卡。2）资负结构全面积极调整，风险偏好有提升。公司整体的资产负债结构也全面调整，从过去以投资资产为主，逐步转向投资资产与高收益贷款相当，负债端以低息存款替代高成本债券，资负两端同业业务增速都有一定程度的放缓，整体风险偏好有所提升
        财务分析：1）业绩增速触底反弹，净利息收入是主要贡献部分。在手续费净收入同比负增  4.4%的情况下，业绩贡献主要来自净利息收入同比增  56.6%（17  年负增  26.5%），量价双双走阔。2）风险加权资产增速远超总资产增速，存款增长平稳成本管控较好。18  年资产增速  12.17%，确立企稳回升趋势，资产摆布向高收益的信贷资产，零售占比整体提升  6.3pct  至  32.5%，同时零售贷款中消费贷和信用卡贷款保持高增（分别为  127.4%和  24.6%）。3）贷款量增价优，低息存款保持稳健增长。公司息差提升主要源于资产端收益大幅上行  53BP，缓释负债成本率提升  10BP；贷款和同业资产量价齐升，负债端整体付息率上行，但相对高息的应付债券规模压降  9.9%，低息存款稳健增长  11.6%，缓释负债端成本压力。4）不良指标环比微升，零售业务快速转型中风险有所暴露，拨备计提充足。不良贷款率收录  1.14%，同比续降  1BP，环比微升  6BP，资产质量相对稳定。中期逾期  90+/不良已降至  61.6%，年末上行至  79%，但整体处行业低位。  
        投资建议  
        18  年年报基本面来看，上海银行经过近一年来的主动转型调结构、积极构建新的利润增长元后已经实现了业务结构的快速调整，拉动息差大幅提升，带动业绩增速远超可比同业。一方面信贷保持快速投放，同时零售业务聚焦消费贷和信用卡，业绩贡献度大幅提升，另一方面资产质量小幅波动但不掩审慎经营风格，不良偏离度处于低位，拨备计提较为充足。但同时我们也看到快速转型过程中资本的消耗以及风险的暴露等问题，我们认为未来公司需在发展中夯实转型的成果，储蓄后续发展的基础，保持可持续发展能力。据公司年报公布业绩，考虑到  19  年行业息差压力，我们小幅下调公司盈利预测，19/20  年净利增速预测为  16.1%/12%（原为  18.6%/17%）。目前股价对应  19/20  年  PB为  0.89x/0.8x，PE  为  7.0x/6.2x，尽管年初以来公司估值整体修复  11.6%，但绝对估值仍处于低位，结合公司高业绩增速和业务结构调整提振息差，我们维持公司“推荐”评级。
        风险提示  
        1）资产质量受经济超预期下滑影响，信用风险集中暴露。银行业与国家宏观经济发展息息相关，若宏观经济超预期下滑，势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度，从而影响公司利润增速。  
        2）政策调控力度超预期。在去杠杆、防风险背景下，行业监管广度和深度不断加强，资管新规等政策和监管细则陆续出台，如果整体监管趋势或者在某领域政策调控力度超预期，可能对行业和公司经营稳定造成不利影响。  
        3）市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分，其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险整体估值向下，有可能带动行业股价下跌，从而影响公司股价表现