天风证券-四川路桥-600039-订单与营收快速增长，经营性现金流大幅增加-190423

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        公司近期公告  2018  年年报，实现营业收入  400.19  亿元，同增  22.15%，归母净利润11.72  亿元，同增  10.11%，点评如下：
        18  年订单大幅增长，海外订单重启
        公司  2018  年订单大幅提升，新中标金额  691.02  亿人民币，同增  45.63%；其中国内累计中标金额  669.02  亿元，同增  40.99%。海外累计中标金额  22  亿元，是  14  年之后公司首年恢复海外业务。公司去年订单获取能力受经济下滑影响不大，但今年一季度新签订单  115.83  亿元，同比减少  61.01%，主系  2018Q1  签订大额订单（成都至宜宾高速公路项目），导致基数太大所致。
        营收稳步增长，毛利率略有下滑
        公司  2018  年营业收入  400.19  亿元，同增  22.15%，其中工程施工业务稳健增长，实现营收  305.19  亿元，同增  22.66%，主要系若干重点项目处于产值高峰期；PPP  及  BOT  运营业务  15.12  亿元同增  31.85%；贸易销售业务  75.72  亿元，同增  18.12%。公司  2018  年毛利率  10.69%，同比下降  0.39  个百分点，其中工程施工业务毛利率  11.35%，同比下降  0.40  个百分点；贸易销售-0.71%，同比下降  1.03  个百分点，主要系其材料采购成本上升，PPP  及  BOT  运营  48.48%，同比下降  11.88  个百分点，主要系江习古高速部分路段毛利率较低。
        公司  2019  预算营收目标  450  亿元，增速  12.45%，由  2019  四川省交通运输工作会议可知，四川省今年公路水路建设投资确保完成  1400  亿元，结合公司相关业务订单处于高位，公司有望完成  2019  年的营收目标。
        研发费用带动期间费用率增加，归母净利润稳步增长
        公司  2018  年期间费用率  6.34%，较去年同比上升  0.14  个百分点，主要系研发费用率上升所致，其中，销售费用率  0.06%，基本持平；管理费用率  1.60%，基本持平，财务费用率  4.04%，同比降低  0.19  个百分点，主要系营收增加；研发费用率  0.64%，同比增加  0.30  个百分点，主要系物料消耗和试验检测费增加。公司  2018  年销售净利率  3.02%，同比下降  0.42  个百分点。归母净利润  11.72  亿元，同增  10.11%，Q3-Q4  单季增速分别为  22.74%、-1.46%，四季度较三季度下滑显著，主要系  Q4  管理费用和资产减值损失增加。
        收现比与付现比双增加，带动经营活动现金流净额提升
        公司  2018  年收现比  0.90，同比上升  6.11  个百分点，主要系本期收入增加，付现比0.76%，同比上升  3.52  个百分点，或因工程项目垫资增多，2018  年经营活动现金流净额  32.33  亿元，较上年增加  20.48  亿元。公司  2018  资产负债率  82.02%，同比增加  2.17  个百分点，主要系应付账款和长期借款增加所致。
        投资建议
        公司  2018  年营收稳步增长，获得大量优势业务相关的订单，归母净利稳步增加，经营现金流情况良好，但是考虑到目前降杠杆、防风险的大背景，公司收入转化可能会受到影响，因此我们下调公司  2019-2021  年  EPS  分别为  0.41、0.46  和  0.54  元（原来  2019-2020  年  EPS  预测为  0.49、0.59  元），对应  PE  分别为  10、9、8  倍，维持“买入”评级。维持公司目标价  4.75  元。
        风险提示：固定资产投资增速快速下滑；毛利率大幅下滑；项目推进不达预期。