华创证券-中南建设-000961-2018年报点评：业绩大增、负债下行，承诺持续兑现-190423

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        18  年业绩同比大增219%、利润率持续回升，高业绩承诺彰显发展信心
        18  年实现营业收入401.1  亿元，同比+31.3%；归母净利润21.9  亿元，同比+219.1%；每股基本盈利0.59  元，同比+219.1%；加权平均净资产收益率13.25%，同比+9.4pct；房地产业务结算收入275.6  亿元，同比+23.0%。公司销售毛利率和净利率分别为19.6%和5.8%，同比分别+3.3pct  和+4.0pct；其中地产毛利率20.2%，同比+4.4pct，建筑毛利率11.6%，与去年基本持平；公司三费费率为9.41%，同比+0.1pct。此外，拟每10  股现金分红1.2  元，分红率12.31%。此外，公司在18年7  月17  日公布股权激励计划，行权价格为6.33  元，分三年行权，承诺2018-20年业绩较2017  年分别同比增长不低于240%、560%和1060%，即未来三年业绩分别为20、40  和70  亿元，三年CAGR126%，彰显公司发展信心。
        18  年销售额同比+52%，拿地面积相当于销售的1.4  倍、继续扩张
        18  年实现销售金额1,466  亿元，同比+52.2%；销售面积1,144  万平，同比+32.0%；其中一二线销售面积占比42%、销售金额占比48%。19  年公司计划新开工面积1,061  万平，竣工面积998  万平、远高于18  年结算面积，预示着19  年丰富的可结算资源。截至18  年年末，公司在建开发项目面积合计2,807  万平方米，未开工面积合计1,518  万平方米；合计未竣工面积4,325  万平方米，覆盖18  年销售面积3.8  倍；其中一二线面积占比39%。18  年公司拿地面积1,595  万方，权益比例53%；拿地金额占比销售金额47%，拿地面积占比销售面积140%，拿地均价占比销售均价34%；拿地依然保持扩张态势、并成本控制得当。
        负债率持续下行，预收款锁定率高达4  倍、后续业绩高增确定性强
        18  年末公司资产负债率91.7%，同比+1.2pct；净负债率191.5%，同比-41.7pct；现金短债比1.9  倍，同比-3.7%；有息负债余额579  亿元，同比+9.4%，18  年地产销售金额覆盖有息负债倍数为2.5  倍。融资构成中银行借款占比52.1%；应付债券占比为18.5%；其他借款占比为29.4%，同比+3.5pct。18  年末公司预收账款1,101  亿元，同比+60.9%，覆盖18  年地产结算收入4.0  倍，远高于行业平均水平，并较17  年末继续提升。激励方面，2018  年公司共有新81  个项目引入跟投机制，员工跟投本金总额2.36  亿元，占跟投项目资金峰值的2.59%。。
        投资建议：业绩大增、负债下行，承诺持续兑现，维持“强推”评级
        中南建设在2016-18  年期间在陈凯的带领下经历了全方位的积极变革，自主权增强与市场化机制造就全新中南，推动公司进入高速增长阶段。我们维持公司2019-20  年每股收益预测为1.10  和1.89  元、并引入2021  年预测为2.44  元，现价对应19-21  年PE  仅为7.5/4.3/3.4  倍、较每股NAV16.81  元折价50%，考虑到公司利润率将持续回升、同时预收款高覆盖，未来释放业绩潜力强劲，按照19  年目标PE10  倍，上调目标价至10.98  元，维持“强推”评级。
        风险提示：三四线城市销量超预期下行以及行业资金超预期收紧。