光大证券-苏交科-300284-2019年一季报点评：盈利改善延续，与Eptisa协同有望深化-190423

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        ◆事件：苏交科发布  2019  年一季报，1Q19  公司实现营业收入  9.3  亿元，YoY-19.4%，归母净利  0.9  亿元，YoY+24.2%，归母净利增速高于  1Q19业绩预告增速（10%-30%）中位数。
        ◆营收增速有望继续提升，盈利能力延续改善趋势。公司  2Q18-1Q19  收入分别同增  30.3%/6.4%/-5.3%/-19.4%，1Q19  增速回落主要受  18  年  11月出售  TestAmerica（TA）的影响，剔除  TA  贡献，公司  1Q19  营收实际增速为  10.0%，公司订单保持稳健增长，2018  年全年业务承接额增速超30%，营收增速有望继续提升。2Q18-1Q19  毛利率分别为  28.8%/31.0%/35.9%/31.8%，分别同比变动+0.7/+2.9/+4.2/+5.7pcts，盈利能力改善趋势延续，我们判断主要源于咨询主业毛利率抬升及收入占比提高。公司加大环境业务布局，员工费用支出增加明显致管理费用率（不含研发费）提升  1.5pcts  至  11.0%，带动期间费用率提升  1.7pcts  至  18.6%。1Q19  归母净利率同比提升  3.3pcts  至  9.5%。
        ◆与  Eptisa  协同有望深化，布局环境全产业链业务。18  年公司通过  2200万欧元债转股方式增资  Eptisa，目前持股比例达到  98.4%，与公司国内（成立北京联合办公室，技术合作）、国际业务（共同承接巴拿马  Martano  电站等项目）初显协同效应。公司大力拓展环境检测/咨询/治理/修复等环境业务，18  年已在新疆/山东等五省成功开拓业务，并完成对深耕环境监测/食品检测等领域的江苏益铭并购控股（持股  51%），打通环境业务全产业链布局，作为公司培育的业务新增长点，未来前景值得期待。
        ◆事业伙伴计划激发公司活力，维持“买入”评级：18  年公司顺利启动首期事业伙伴计划（实施条件为归母净利增速超  20%），公司通过专项基金按  1:1  比例与参与员工共同认购公司股票，深度绑定公司管理层与公司利益，2019  年公司将启动第  2  期事业伙伴计划，进一步激发公司发展活力。公司有望受益于与  Eptisa  深度协同，环境业务有望成为新增长点，我们维持公司  19-21  年归母净利预测分别为  7.6/9.0/10.8  亿元，预计  19-21年  EPS  分别为  0.93/1.11/1.33  元，当前股价对应  PE  分别为  13.0x/  10.9x/  9.1x，参考可比公司  19  年  PE  均值  15.4x，微幅下调公司目标价至  14.32  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：Eptisa  整合协同不及预期，基建投资不及预期