安信证券-创维数字-000810-效率提升+成本红利，Q1毛利率改善-190422

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        ■事件：创维数字公布  2019  年一季报。根据公告，2019Q1  公司实现收入  20.5  亿元，YoY+7.7%；实现业绩  1.2  亿元，YoY+78.1%。我们认为，创维数字是机顶盒龙头，将受益于近期推出的《超高清视频产业发展行动计划》。近年来，公司致力于由硬件商向智能系统整体方案提供商转变，未来发展值得期待。
        ■Q1  毛利率明显提升：创维  2019Q1  毛利率为  20.2%，同比+4.0pct。毛利率大幅提升，我们认为，主要因：1）产业链整合显效，运营效率上升。2）DDR  等原材料价格处于低位，机顶盒业务毛利率同比提升。我们认为，当前存储芯片等原材料价格处在下行通道，随着公司超高清机顶盒出货量增加，产品结构优化，创维盈利能力仍有提升空间。
        ■Q1  经营性现金流下滑：2019Q1  创维经营性现金流量净额为-4.6  亿元，上年同期为-3.1  亿元。一季度现金流下滑，主要因：1）2019  年  3  月末，公司应收账款及应收票据合计为  49.0  亿元，较  2018  年  12  月底增加  4.3  亿元，影响  2019Q1  销售商品、提供劳务收到的现金金额。2）根据公告，2019Q1  公司收到的税费返还减少。我们认为，创维经营稳健，随着后续回款入账，预计未来现金流将有改善。
        ■受益产业政策，预计超高清机顶盒放量：根据超高清视频产业发展规划，到  2022年，全国超高清用户数将达到  2  亿户。根据格兰研究数据，截至  2018  年底，国内有线超高清电视用户总量仅为  1325  万户。超高清用户数的增加，将产生大量的  4K、8K  机顶盒订单。作为机顶盒行业的领军企业，创维重视研发投入，拥有技术与规模化优势，将是业内最大的受益者。根据公告，2019Q1  创维研发费用为  1.1  亿元，YoY+40.3%。
        ■网络接入业务发展潜力大：近年来，广电在全国推动光纤入户工程，目前光纤入户比例不足  20%，发展空间大。我们认为，创维是网络接入设备的专业供应商，与广电合作关系稳定，预计公司该业务将保持高增长。根据公告，2018  年，网络接入设备实现收入  4.6  亿元，YoY+162.2%，我们预计，2019Q1  该业务有望延续这一增长趋势。
        ■投资建议：公司是国内机顶盒龙头企业，积极布局运营服务，受益政策利好与成本下行，我们预计公司未来业绩有望快速增长。我们预计  4K  订单红利将从2019Q4~2020Q1  开始，公司  2019  年~2020  年的  EPS  分别为  0.43/0.59  元，维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为  14.75  元，对应  2020  年  25  倍的动态市盈率。
        ■风险提示：原材料价格大幅上涨、海外贸易政策风险、政策落地进度慢于预期