山西证券-尚品宅配-300616-扣非净利润大幅减亏42%，整装业务初具规模-190423

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        事件描述
        公司发布  2019  一季度报告：2019Q1，公司实现营业收入  12.74  亿元，同比增长  15.66%；归母净利润为-2257.20  万元，同比减亏  31.56%；扣非净利润为-3673.49  万元，同比减亏  42.02%，报告期内影响净利润的非经常性损益金额约为  1416  万元，业绩符合预期。与往年相同，2019  年第一季度亏损主要还是受分季度收入结构和成本因素影响所致。
        事件点评
        公司推出第二代全屋定制，包含全屋配齐、生活美学、极“智”服务、AI  云设计等一体，带动客户数、客单价、营业收入实现提升。2019Q1  客户数约  7.7  万，比去年同期增长约  3%；出厂客单价达到  1.52  万元，较去年同期增长  8.57%；定制家具产品、配套品收入、020  引流业务分别增长约7.8%、19%、14%。
        加盟渠道收入同比增长  19%，自营城市加盟店模式表现突出，四五线渠道下沉继续加快。（1）加盟店持续扩张：报告期内，公司加盟渠道实现主营业务收入约  6.5  亿元，较上年同期增长约  19%。截至报告期末，公司加盟店总数已达  2178  家（含在装修的店面，其中自营城市加盟店  96  家），相比  2018  年底净增加了  78  家，其中购物中心店占  44%。（2）渠道下沉继续加快：在新增的加盟店铺中，四五线城市开店占比约  64%。截至报告期末，一二线、三四五线城市加盟门店数占比分别约  22%、78%，加盟渠道主营业务收入占比分别约  36%、64%。（3）直营店增长稳健：报告期内，公司直营店实现主营业务收入约  5.2  亿元，较上年同期增长约  4%。公司对部分直营店进行了优化，截至报告期末，公司直营店总数为  100  家。
        自营整装+整装云有序推进、初具规模，Q1  整装业务收入同比增加  25倍。（1）自营整装：报告期内，自营整装工地交付数达  316  个。公司持续加强在成都、广州、佛山三地的新居整装业务，持续深化整装交付技术，提升客户体验，确保了自营整装客户交付。（2）整装云：截至报告期末，公司  Homkoo  整装云会员数量已超过  1400  家。（3）整装业务收入初具规模：随着自营整装业务的平稳开展以及公司对整装云平台会员的持续赋能，带来了公司整装业务收入的快速提升。报告期内，公司整装业务收入约  6200万，比去年同期增长了约  2514%。
        投资建议
        家具零售、地产数据边际改善超预期，行业自春节后回暖迹象明显，19  年公司营收有望企稳回升。公司是行业内最早从事全屋定制的企业，全屋整合能力和经验领先于竞争对手，近年来诸多创新商业逻辑的正确性逐一在业绩上得到验证。预计公司  2019-2021  年实现归母公司净利润为  5.83、7.12、8.83  亿元，同比增长  22.3%、22.0%、23.9%，对应  EPS  为  2.94/3.58/4.44元，PE  为  30/25/20  倍，维持“增持”评级。
        存在风险
        宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；新店经营不及预期；市场推广不达预期；原材料价格波动风险；经销商管理风险等；整装业务发展不及预期等。