安信证券-融创中国-1918.HK-杠杆水平持续下降、逆势凸显价值-190422

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        ■事件：近期公司披露  2018  年业绩公告，根据公告，2018  年度公司实现营业收入1247.5  亿元，同比增长  89%（前值+86%）；实现毛利  311.4  亿元，同比增长128%（前值+181%）；其中溢利规模  174.5  亿元，同比增长  50%（前值+297%），本公司拥有人应占溢利  165.7  亿元，同比增长  51%（前值+344%）；实现每股  EPS  为  3.79  元/股，同比增长  37%（前值+289%）。
        ■业绩持续释放，杠杆水平逐步下降：2018  年度公司实现营业收入  1247.5  亿元，同比增长89%，相对  2017  年末增速提升3pct，报告期内公司营收增长主要源于期内结转规模的提升。报告期内实现毛利  311.4  亿元，同比增长  128%，毛利增速高于营收增速主要源于期内并表毛利率的提升，报告期内并表毛利率由  20.7%提升  4.3pct  至  25%，毛利率持续提升。从复合增长率看，15-18  年营业收入年复合增长率高达75.67%，毛利润年复合增长率高达121.72%，应占溢利年复合增长率高达  71.27%；相比同行业其他龙头公司而言，公司为  TOP10  企业内规模增长最快、业绩提升幅度最高的企业之一。目前公司有息负债规模  2294  亿元，负债水平较  17  年末略增  5%，而在负债规模增速得到控制的同时，公司销售规模由  3620  亿元提升至4608  亿元，增速  27.29%，远大于负债规模增速，负债规模/销售规模比例有效降低。同时，公司杠杆率水平改善显著，截止  18  年末公司有息负债/EBITDA  为  5（前值  12.5），净有息负债率  149%（前值  193%），较上年末收缩  44pct。
        ■土储丰厚、深耕一二线城市优势凸显：2018  年度公司实现销售金额  4608  亿元，同比增长27.29%，16-18  年复合增长率高达  75%；在规模迅速提升的过程中，公司影响力也在不断的夯实，18  年公司在  16  个城市销售突破百亿，25  个城市销售排名前五，37  个城市销售排名前十，公司的市场地位不断提升。截止  18  年末，公司土地储备面积  2.56  亿方，其中并购获取比例  46%，公开市场获取比例  26%，旧改等协议状态的土地占比  28%；若以土储货值计算，预计总货值  3.55  万亿，其中旧改等协议状态的土地货值  1.01  万亿；货值区域结构上，一线占比  11%、二线占比  74%、强三线城市等占比  15%，货值区域以以二线为主，区位优势显著，或持续受益一二线交易回暖。2019  年度公司计划总可售货源超  7800  亿元，其中二线城市占比  75%，强三线城市等占比  16%，一线城市占比  9%；充足的可售货源同时具备较强的质量空间，未来去化或可期待。
        ■投资建议：公司是中国领先房地产发展商之一，深耕一二线城市，近年来销售实现跨越式增长，锁定未来业绩释放期，未来在城市轮动效应显性化，公司的布局或将助力公司更好把握城市周期。公司收购万达文旅项目，高起点布局文旅板块，未来或是新的业绩增长点。我们预计公司  2019  年-2021  年的收入增速分别为  45%、25.13%、12.77%，成长性突出；维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为  61.5  港元。
        ■风险提示：1）公司经营风险；2）公司净有息负债率较高；3）政策风险；4）经济波动；5）需求疲弱，销售不及预期