天风证券-伟星新材-002372-营收、利润双双超预期，灵活属性充分彰显-190424

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        公司发布一季报，实现营收  7.82  亿元，同比增长  17.89%，归母净利  1.3  亿元，同比增长  21.01%，扣非后归母净利  1.2  亿元，同比增长  16.17%。销售毛利率实现  43.7%，净利率  16.67%，同比微幅变动-0.69、+0.46  个百分点。
        营收、利润双双超预期。回顾  2018  年  Q1  营收同比增速  20.16%，主因是2017  农历年较长，部分经销商春季前备货从传统  12  月延后至今年  1  月，因此在基数较高背景下  19  年  Q1  依然实现  17.89%增速，建议关注以下几个方面：公司经营掌控能力高于预期；建筑工程业务与净水业务加快增长；西安工厂建成投产带来积极贡献。此外，市场较为关心的问题还包括  1）预收账款占收入比例从去年同期  72.01%下降为  56.23%；2）应收账款  3.31亿，比去年同期  2.25  亿有明显增长，2018  年已经定调三大业务线承接双轮驱动，应收一定幅度增加符合业务定位；3）经营活动现金流净额转负等。
        逢低备货是公司正常经营习惯，成本管控灵活发挥。公司产品上游与原油关联度大，容易出现波动，一般通过原材料备货与下游价格传导分散成本压力。根据  wind  数据显示，燕山石化  PPR（4220）Q1  均价环比  18Q4  下降  3  个百分点，同比增长  2  个百分点；燕山石化  PPR（8101）Q1  均价环比  18Q4  下降  8  个百分点，同比增长  0.1  个百分点；韩国晓星  Q1  均价环比18Q4  下降  5  个百分点，同比增长  3.1  个百分点。3  项行业数据均显示，PPR原材料成本环比下降，同比略有上升。公司逢低备货，体现灵活经营决策与精准判断，因此导致经营活动产生的现金流量净额本期数较上年同期减少  771.71%。
        此外还需关注到，三费（含研发）费用率为  24.8%，同比下降  0.48  个百分点，其中财务费用同比下降  18.37%。投资收益同比减少  112.46  万元，主因收到的理财产品收益减少。公允价值变动收益较上年同期增加  518.7  万元，主因理财产品公允价值变动收益增加所致。
        18  年公司管理格局发生积极变化，生产与销售体系梳理，承接双轮驱动明确零售、建筑工程、市政工程三大业务线。其中，零售业务三大片区组织架构优化，截止报告期末零售网点  25000  余个，高筑渠道壁垒，配套“星管家”持续提升客户粘性，防水业务加速推进、蓄力成长。工程业务顺应时势进一步细分。我们再次强调公司精细化管理能力与营销渠道构建能力的特殊意义，C  端基因可看长期。塑料管材在产品差异非核心因素的背景下，营销体系构建是区别于竞争对手的利器。“星管家”服务模式不仅具有先发优势，同时突破管理难度，服务体系、安装体系、检查体系在业内有口皆碑，模仿高难度体现在投入的时间成本、管理成本与见效速度的权衡，体现高端品牌化与物美价廉两类经营理念的差异。考虑到模板新增研发费用，我们将  2019-20  年归母净利从  11.25、13.07  亿调整为  11.38、13.12亿，EPS  为  0.87、1.00  元，对应  PE  为  22.60X、19.60X。
        风险提示：工程业务增长不及预期；新业务拓展速度不及预期。