群益证券-海康威视-002415-2019Q1业绩低于预期，恢复仍需观察-190424

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        结论与建议：
        公司业绩：公司  2018  年实现营收  498.4  亿元，YOY+18.9%,录得净利润113.5  亿元，YOY+20.6%,扣非后净利为  109.8  亿元，YOY+19.7%.EPS  为1.24元，公司2018年报业绩与业绩快报一致，符合预期。其中公司2018Q4单季实现营收160.0亿元，YOY+13.1%,录得净利润39.6亿元，YOY+21.5%，扣非后净利为  38.3  亿元，YOY+20.9%。公司分红预案为每  10  股派发现金红利  6  元（含税）。
        公司另公布  2019Q1  业绩，2019Q1  实现营收  99.4  亿元，YOY+6.2%,录得净利润  15.4  亿元，YOY-15.4%,扣非后净利润为  14.8  亿元，YOY-18.0%.公司业绩低于预期。公司同时预计  2019H1  净利增长区间为-10%至  10%，以此测算，Q2  单季度净利增幅在-5.8%至  29.8%，中位数为同比增长  12%，季度增速或将有所恢复。
        2018  年业绩稳健增长：公司  2018  年业绩整体符合预期，虽然受到国内经济及贸易战的影响，但整体仍保持了较为稳健的增长。全年综合毛利率为  44.9%，同比增加  0.9  个百分点；由于销售人员及研发人员扩张，公司销售费用率及管理+研发费用率分别同比增加  1.3  个百分点和  1.7个百分点至  11.8%和  11.8%；受汇率波动影响，公司财务费用率同比下降1.5  个百分点至-0.9%，总体来看，期间费用率同比增加  1.5  个百分点22.7%.
        2019Q1  业绩下滑幅度较大：公司  Q1  净利增速低于预期主要是国内宏观经济下行，政府采购收紧，使得公司国内营收增速回落，另外海外业务因中美贸易战以及部分市场汇率波动也受到了一定的影响。此外，由于公司  2018  年人员扩充较多，费用端刚性支出也对净利有所侵蚀：公司销售费用率同比增长  1.7  个百分点至  13.3%，管理+研发费用率同比+3.4个百分点至  14.1%，财务费用率由于汇率原因同比下降  1.3  个百分点至1.4%，总体而言，期间费用率同比+3.8  个百分点至  28.7%，侵蚀了利润率。毛利率端相对平稳，仅同比下降  0.3  个百分点至  44.8%。
        恢复节奏仍需观察：公司表示  3  月份销售增速已有所恢复，公司预计  Q2营收端增速将可恢复至同比  20%的增速，全年预计也可保持在  20%以上。目前虽然  3  月资金面出现边际宽松的迹象，公司也表示大企业及政府公共服务需求有所好转，但是面向中小企业的渠道端压力还较大，我们认为公司未来将会逐步恢复，但恢复节奏还需观察。另外，公司过去三年人员增长较快，在收入波动时，费用的刚性特征较为明显，公司表示  2019年主要着力于提升人均效能，这部分的改善我们认为也仍需观察。
        盈利预期：考虑到  Q1  业绩不及预期以及恢复仍需观察，我们下调对公司的盈利预测，我们预计公司  2019  年、2020  年分别实现净利润  126  亿元、147  亿元，YOY  分别增长  11%、17%，EPS  分别为  1.4  元和  1.6  元，当前股价对应动态  PE  分别为  24X、20X。公司短期业绩下滑较快，而恢复仍需观察，我们暂下调至“持有”的投资建议。
        风险提示：贸易战影响；政府及企业投资恢复不如预期