国盛证券-江铃汽车-000550-低点已过，静待领界放量-190425

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        事件。公司发布  2019  年一季报，实现销售收入  65.06  亿元，同比增长  0.4%；实现归属净利润  0.25  亿元，同比下降  83.6%；扣非后实现归属利润-0.7  亿元，同比下滑  198%；实现经营活动净现金流-1.91  亿元，上年同期为-13.97亿元，大幅改善。
        领界销量持续爬坡，商用车销量承压。2019  年第一季度，公司累计销售  6.5万辆整车，同比下降  2.01%。其中轻卡  2.16  万辆（-3.2%），皮卡  1.4  万辆（-21.9%），JMC  品牌轻客  0.7  万辆（-20.4%），由于停售  S330，驭胜SUV  销售  459  辆（-87%），福特品牌轻客  0.8  万辆（-16.4%）。领界一季度实现销量共计  1.04  万辆，1-3  月分别实现  1516/2708/6170  辆，销量稳步提升，产量爬坡有序，符合预期。
        一季度为全年低点，静待领界下半年贡献业绩。公司一季度受益领界放量，但商用车业务受结构调整以及市场因素有一定下滑，综合影响下收入端保持小幅增长。由于领界正处于产能爬坡期，同时公司一季度为上市领界销售费用同比增长  1.28  亿元（+68.3%），规模效应未得到体现。后续随着产能利用率提升，领界有望为公司带来巨大业绩弹性。我们认为公司一季度为全年低点，后续随着领界快速上量，公司业绩将迎来重要拐点。
        乘用车业务脱胎换骨，江铃福特大有可为。年初公司上市江铃福特品牌  SUV领界，该款车：1）是江铃福特推出的第一款承载式紧凑级  SUV，也是江铃福特面向主流乘用车市场的第一个产品；2）是福特品牌自  2015  年来第一款全新的车系；3）新车可以进入长安福特渠道销售，销售网络扩大  6-7  倍。长期看，领界得益产品竞争力月销量中枢有望达到  1-1.1  万辆。江铃福特未来还将规划多款  SUV  车型，产品系列将扮演福特在华维持市场份额和实现反转的核心角色，同时富山工厂将在明年投产，届时公司将形成  35  万产能的  SUV  产能，有望为上市公司乘用车业务开启新的篇章。
        盈利预测与投资建议。预测公司  2019-2021  年实现归属利润  10.2/21.9/30.8亿元，对应  PE  分别为  24/11.2/7.9x，公司导入福特乘用车系列产品为公司带来巨大的业绩弹性，维持“买入”评级。
        风险提示：领界销售或不及预期；单车盈利或不及预期；车市低迷持续时间或超预期；预测假设与实际情况有差异的风险。