华泰证券-永艺股份-603600-业绩符合预期，盈利有望持续改善-190425

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        2018  年归母净利润同比增长  3.7%
        永艺股份发布  2018  年年报和  2019  年一季报，公司  2018  年实现营业收入24.11  亿元，同比增长  31.0%；实现归母净利  1.04  亿元，同比增长  3.7%，略低于我们此前预期。分季度看，公司  18Q1/Q2/Q3/Q4  单季营收同比分别  增  长  37%/37%/19%/33%  ，单季归母净利同比分别增长6%/-47%/10%/184%。2019Q1  公司营收同比增长  8.6%至  5.3  亿元，归母净利润同比增长  48%至  0.38  亿元。我们预计公司  2019-2021  年  EPS  为分别为  0.60、0.81、1.06  元，维持“买入”评级。
        椅业龙头，办公椅/休闲椅/功能椅椅身量价齐升
        分业务看，办公椅实现收入  15.0  亿元，同比增长  30%，其中销量同比增长  23%，均价同比增长约  5%；休闲椅在低基数基础上快速增长，营收同比增长  68%至  0.41  亿元，其中量/价分别增长  49%/12%。功能椅方面，椅身/座椅配件营收同比增长  22%/-13%至  2.93/0.52  亿元，沙发营收同比增长  46%至  5.1  亿元。分区域看，公司境外收入  18.3  亿元，同比增长  31%，境内营收同比增长  33%至  5.7  亿元。
        TDI  价格下行有望带动盈利持续改善，期间费用率同比有所下降
        受  17H2~18H1  主要原材料  TDI  价格大幅上行影响，2018  年综合毛利率同比下滑  3.2pct  至  36.4%，TDI  价格自  18  年下半年已开始逐步回落，19Q1TDI  均价较  18H2  下滑约  43%，公司  19Q1  毛利率环比提升  2pct  至  18.8%，后续盈利有望进一步改善。2018  年期间费用率同比下降  1.1pct  至  11.2%，销售/管理+研发/财务费用同比分别变动+0.4/-0.4/-1.1pct，财务费用率同比大幅减少主要系  18H2  人民币持续升值使得公司产生汇兑收益所致。
        巩固技术优势、推进产品创新，募投项目陆续投产提供产能支撑
        公司以研发驱动业绩增长，18  年共投入  1  亿元研发费，成功研制出环保减压办公椅、轻松健康办公椅等新产品，报告期内申请专利  142  项。后续公司仍将加大研发投入，进一步提升产品规划和创新能力，同时将多举措降本增效，提升盈利能力。此外，公司在深耕大客户、挖掘客户潜力同时，将积极拓展境外电商渠道，努力提升客户粘性及复购率。公司预计募投项目一期工程有望于  2019  年  5  月和  7  月分批投入使用，届时有望新增厂房22  万平方米，为公司规模持续扩张提供产能保障。
        A  股椅业第一股，维持“买入”评级
        考虑到公司  2018  年毛利率提升幅度略低于预期，略微下调盈利预测，预计  2019~2021  年归母净利润为  1.8、2.4、3.2  亿元（2019~2020  年原值1.9、2.5  亿元），对应  EPS  分别为  0.60、0.81、1.06  元。参考家居可比公司  2019  年  17  倍  PE  均值，考虑到公司盈利弹性，给予公司  2019  年  22~24倍  PE  估值，对应目标价调整为  13.20~14.40  元，维持“买入”评级。
        风险提示：境外市场贸易政策变化，内销市场拓展前景存在不确定性。