华泰证券-劲嘉股份-002191-彩盒高增长，积极培育新型烟草业务-190425

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        归母净利润同比增长  21.81%，业绩符合预期
        劲嘉股份  2019  Q1  实现营收  10.10  亿元，同比增长  24.08%；实现归母净利润  2.59  亿元，同比增长  21.81%，符合我们此前预期；扣非后归母净利润为  2.54  亿元，同比增长  21.30%。此外，公司预告  2019H1  归母净利润同比增长  20%-30%至  4.5~4.9  亿元。我们预计公司  2019-2021  年  EPS  分别为  0.60、0.72、0.85  元，维持“增持”评级。
        卷烟产销回暖支撑烟标主业稳步发展，彩盒延续高增长
        根据国家统计局数据，2019  年一季度烟草产量同比增长  7.8%，增速较去年同期提升约  2.3pct，卷烟产销逐步回暖有望带动公司烟标主业维持稳步增长，我们预计劲嘉股份  2019Q1  烟标业务收入增速在  2018  年全年  8.1%增速基础上略有提升。彩盒方面，精品烟盒拓展顺利，3C  领域获得包括英美烟草、菲莫国际等在内知名企业新型烟草彩盒包装供应商资格，酒包携手“五粮液”、“劲酒”等白酒客户，我们预计彩盒业务仍将维持高增速，同时随着彩盒产能利用率逐步提升，毛利率仍有进一步上行空间。
        结构性因素影响短期毛利率表现，原材料采购增长影响经营性现金流
        公司  2019Q1  毛利率同比下滑  3.3pct  至  43.8%，我们判断一方面受低毛利率彩盒业务高速增长、占比快速提升影响，另一方面与烟标阶段性产品结构有关。费用管控良好，规模效应逐步显现，19Q1  期间费用率同比下降2.4pct  至  11.9%，其中销售/管理+研发/财务费用率分别变动-0.4/-2.6/+0.6pct。经营性现金流净额大幅下滑  91%至  0.19  亿元，主要系公司原材料采购增长使得现金流出较多所致。
        积极培育新型烟草产业，携手合作伙伴共同发展
        公司积极布局新型烟草产业，目前已与云南、上海、河南等中烟公司开展合作，并形成了一定专利技术积累，截至  2018  年  10  月公司已获得低温不燃烧领域有效专利总数  40  项。未来公司仍将不断加大自主研发力度，继续配合中烟公司等客户进行新型烟草制品的产品研发，做好相关技术预研与产品储备；进一步深化与云南中烟的战略合作，推进双方品牌及联合品牌产品的生产及销售；依靠因味科技各股东方的综合优势，在符合当地相关政策的前提下，争取推出具有市场影响力的新型烟草器具制品，并实现良好的销售，培育公司利润新增长点。
        大包装战略打开成长空间，维持“增持”评级
        维持此前盈利预测，我们预计  2019~2021  年公司归母净利润  8.8、10.5、12.4  亿元，对应  EPS  为  0.60、0.72、0.85  元。参照可比公司  2019  年平均  22  倍  PE  估值，考虑到公司烟标龙头地位稳固、大包装业务打开发展空间，给予公司  2019  年  27~28  倍  PE  估值，对应合理价格区间  16.20~16.80元，维持“增持”评级。
        风险提示：烟草行业政策风险，新业务拓展不及预期。