平安证券-璞泰来-603659-营收规模持续扩张，综合毛利率有所下滑-190424

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        投资要点
        事项：  
        公司发布19年一季报，报告期内实现营业收入10.29亿元，同比增长79.52%；实现归属于上市公司股东的净利润1.29亿元，同比增长0.51%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.14亿元，同比增长9.78%。
        平安观点：  
        收入规模持续扩张，费用率控制得当：公司  19Q1  实现营业收入  10.29  亿元，环比  18Q4  小幅增长  0.91%；即动力负极和动力隔膜涂覆业务的收入增量已经实现对消费业务传统淡季叠加春节假期等季节性因素影响的对冲。公司  19Q1  综合费用率为  12.17%，环比  18Q4  下降  0.26pct，同比18Q1  下降  1.94pct；规模优势凸显下公司综合费用率保持下降趋势。
        综合毛利率仍处下滑通道：公司  19Q1  综合毛利率为  26.51%，环比  18Q4下降  2.55pct，同比  18Q1  下降  10.04pct，公司毛利率下降明显；主要原因为负极产品主要原材料针状焦价格的上涨，以及产品结构中快充产品增加，炭化加工等二次加工费用有所提升。随着后续负极产能释放后低毛利动力负极业务占比的提升，公司负极业务毛利率短时仍难以反弹。
        投资建议：考虑到  3C  行业景气度下行下消费电池客户成本控制压力的提升，以及动力业务占比提升对公司毛利率的影响；我们下调公司  19/20/21年盈利预测  EPS  分别为  1.85/2.07/2.60  元（前值  2.11/2.53/3.03  元），对应  4  月  24  日收盘价  PE  分别为  27.1/24.3/19.3  倍。考虑到公司隔膜业务单位价值量的提升，以及石墨化产能投产后负极成本控制能力的提升，公司毛利率仍有提升空间，维持公司“推荐”评级。
        风险提示：1）业务结构调整风险，公司负极业务动力化比例持续提升，拉低负极业务均价和毛利率水平；2）隔膜业务风险，若公司基膜客户导入不及预期，影响公司隔膜业务单位价值量和综合盈利能力；3）募投项目风险，公司负极产能将在三年达到  8  万吨以上，涂覆加工产能翻倍，若客户拓展进度不及预期，影响公司开工率和募投项目盈利能力。