安信证券-宝通科技-300031-业绩符合预期，预计19年持续受益于行业出海大趋势-190425

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        事件：
        公司公告  18  年年报，报告期内，公司实现收入、归母净利润、经营性现金流净额分别为  21.66  亿、2.72  亿、1.81  亿，分别同比增长  37.12%、22.96%、-41.11%；实现  EPS  0.69  元，公司计划不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。
        公司公告  19  年一季报，报告期内，公司实现收入、归母净利润、经营性现金流净额分别为  6.01  亿、8756  万、4954  万，分别同比增长38.82%、63.17%、293.71%。
        点评：  
        ■18  年公司收入结构略有变化，手机游戏运营及输送带制造服务收入分别占比  65.75%、34.25%，受《豪门足球》、《三国群英传》、《九州天空城》、《食之契约》、《万王之王》、《我叫  MT4》等手游的出色表现，游戏运营业务收入同比增长  42.86%，占公司总营收比例提升  2.65  个百分点。18  年公司利润率稳步提升，其中手机游戏运营业务毛利率提升  1.16  个百分点，我们分析主要原因有：1）受国内游戏政策影响，18  年更多国产游戏寻求出海，公司作为专业手游出海厂商议价能力提升，整体分成比例小幅上升；2）公司通过自研的游戏运营数据分析平台  GM  Tool，对所有产品进行实时的数据监控，实现目标人群的精准投放。此外，2018  年度易幻网络实现净利润  2.62  亿元，业绩承诺完成度为  97.45%，我们判断业绩完成度略低于预期主要原因为四季度《万王之王》、《我叫  MT4》数款大产品上线致使销售费用支出较大；根据对赌协议，易幻网络在  2015-2018  三年合计完成了其所承诺的总净利润，目前不存在业绩补偿或资产减值准备等相关情况。
        ■年报及一季报强化了我们对公司的认知与判断：1）精品游戏运营能力稳步提升，区域性突破进展顺利。18  年公司累计新增代理运营游戏30（分不同地区版本）款，其中港澳台  6  款、韩国  10  款、东南亚  10  款、其他地区  4  款，19  年一季度公司在原有优势地区之外，重点突破日本地区，推出二次元游戏《遗忘之境》（定制产品），顺利获得日本  iOS  商店的官方推荐并成功进入免费榜  Top3；2）坚持全球研运一体化战略。18  年公司新设全球化研运一体公司海南高图网络，在全球  150  个国家和地区发行了《war  and  magic》、《Age  of  Civs》等产品，单月总流水破  200  万美金；3）加强智能输送业务创新。18  年公司持续开展输送系统总包服务推广和原有客户升级换代，成功拓展了  Fortescue  Metals  Group  等国际客户，开始面向跨国企业提供全面的输送系统总包服务。
        ■游戏产品储备充足，关注后续排期。19  年一季度公司累计新增代理运营产品  7  款（不同地区和版本），其中韩国  3  款、港澳台  1  款、东南亚  2  款、日本  1  款，为全年业绩增长奠定基础；同时公司已与祖龙、西山居等顶级研发商签订了数款新产品的海外代理发行合作协议，预计  19  年将为公司持续贡献业绩增量。
        ■投资建议：公司游戏出海业务行业增量空间较大，且具有一定的先发优势，有望在行业成长中持续受益；公司传统主业稳健。预计公司2019-2021  年净利润分别为  3.53  亿元、4.26  亿元、5.11  亿元，对应EPS  分别为  0.89  元、1.07  元、1.29  元，我们给予  2019  年  20X  估值，对应  6  个月目标价  17.8  元，维持“买入-A”评级。
        ■风险提示：新游上线节奏低于预期、游戏行业监管趋严、海外地区业务拓展回报不达预期、税收政策变化。