光大证券-睿见教育-6068.HK-2019年中报点评：业绩符合市场预期，大湾区学校稳步扩张-190425

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        ◆业绩符合市场预期，在校生快速增长致使收入同比增长  41%。
        1H19  公司收入  8.36  亿元人民币，同比增长  41%，业绩符合市场预期，但超我们预期。学费住宿费收入  5.79  亿元，占比  69%，同比增长  39%；配套服务收入  2.57  亿元，占比  31%，同比增长  47%。收入增长主要由于招生人数增加、学费及某些服务项目的平均单价增加。毛利  3.79  亿元，同比增长  45%；核心净利润  2.16  亿元，同比增长  33%。核心净利率为26%，较上年同期下降  1.5  pct.，主要由于新建学校初期拖累利润率所致。
        ◆在校生人数快速增长，生均学费稳步提升。
        1H19  公司在校生人数同比增长  32%至  54,420  人。高中生  11,555  人，占比  21%；初中部  23,680  人，占比  44%；小学部  18,943  人，占比  35%；国际课程部  242  人，占比  0.4%。总学生容量增加约  27%至  63,000  名学生，学校利用率约  86%。剔除新收购漳浦龙成学校影响，集团平均学费增加  9%至  11,042  元。17/18  学年超过  90%的高中毕业生进入大学，超过  20%的高中毕业生被一类本科大学录取，学生升学质量稳步提升。
        ◆大湾区学校稳步扩张，学校总数达到  11  所。
        公司于  2018  年  10  月以  2.76  亿元收购佛山  148  亩土地用于自建学校，该校规划总容量不少于  4,400  名学生；2019  年  3  月再次获批  286  亩土地，学校的最大容量增至  9,210  名学生。2018  年  11  月公司以  1.83  亿元人民币的价格收购漳浦龙成学校，进一步扩大了在福建省的影响力。1H19  公司共运营  11  所高端民办学校：东莞  3  所、惠州  1  所、揭阳  1  所、辽宁  1所、山东  2  所、四川  1  所、福建  2  所。
        公司以“每年新增两所学校”为扩展目标，基于可复制的商业模式，采取多重扩张策略，包括  1）建设更多新学校；2）扩张现有学校容量。目前集团在云浮、佛山、潮州、广州、肇庆、江门等  6  个地市正在筹建新学校，其中云浮市光明中学预计  19/20  学年开始招生，最大能够容纳  10,680  人；佛山学校预计  19/20  学年开始招生，最大能够容纳  5000  人；潮州、江门学校最大能够容纳  8000、7500  人。
        ◆维持  “增持”评级。  
        公司新增学生人数超过我们此前预期，我们上调  19/20  年归母净利润预测分别为  4.22/5.34  亿元，同比增长  37%/27%；新增  21  年收入预测为  23.71亿元；归母净利润预测为  6.53  亿元。考虑到公司招生人数的超预期、以及新增学校的顺利推进，未来业绩增长确定性强，维持“增持”评级。
        ◆风险提示：教学质量下滑、教育政策变动、外延扩张策略不达预期。