中泰证券-九牧王-601566-投资收益大幅增加，高分红依旧-190425

《中泰证券-九牧王-601566-投资收益大幅增加，高分红依旧-190425（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰证券-九牧王-601566-投资收益大幅增加，高分红依旧-190425（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资要点  
        公司发布  2018  年年报，期内实现营收  27.33  亿元（+6.55%），分别实现归母/扣非净利润  5.34/3.61  亿元，分别同增  8.00%/-17.89%。2019Q1  单季度实现营收  8.01  亿元（+7.20%），实现归母/扣非净利润  2.72/1.53  亿元，分别同增  40.12%/-17.11%。同时公布利润分配预案，拟每  10  股现金派息  10  元（含税），按现价计算股息率  7.05%。
        主品牌增速有所放缓，新品牌高增长延续
        主品牌：增速放缓，渠道调整基本完毕。2018  年/19Q1  主品牌分别实现营收  23.82/6.74  亿元（+0.21%/+0.19%），受公司“关小开大”、“关亏促盈”渠道战略的影响，门店数量较去年同期分别净减  51/32  家至  2411/2393  家，拓店进度略低预期。但渠道调整已基本完毕，2018H2  环比净开店41  家（18H1：-92）、19Q1  直营环比净增  4  家，预计  2019  全年主品牌门店数量有望净增  70  余家。此外，期内店效的提升主要受益于单店平均面积增长，其中  2018  年直营/加盟单店面积环比分别增加  2.35/2.36  平米至  82.65/111.57  平米，19Q1  直营/加盟单店面积环比分别增加  1.09/2.12平米至  83.74/113.69  平米。考虑到新开店均为大店（百货  90-100  平、购物中心及专卖  150-200  平），未来单店面积仍有较大提升空间，进而促进店效提升。
        新品牌：FUN  保持较快增长，ZIOZIA  并表增厚营收。1）FUN  2018  年营收同增  61.45%至  2.13  亿元，一方面来自产品力提升，继续进行  IP  联名款的合作（10  月推出轻黑暗系列  Black  Fun），不断加强各产品线的产品风格；另一方面来自渠道扩张，期内通过受让  Beentrill  大中华区商标专用权、开设独立潮牌生活方式店，快速拓展全国市场，门店净增  77  家至207  家。此外，单店面积环比也在持续提升，直营/经销环比分别增加  2.75/6.80  平米至  95.62/115.26  平米。19Q1FUN  受高基数、春节提前及气候波动影响，营收增速放缓致  10.8%（收入  616  万元）。后续随高基数因素消除，预计全年仍有望实现较快增长。2）Nasty  Palm（原  J1）换标基本完成,  2018  年/19Q1  收营收分别为  1152/783  万元，同期  J1  收营收分别  1304/256  万元（-38.24%/-63.46%）。3）Ziozia  于  2018.6  月并表增厚整体收入，2018  年/19Q1  收营收分别为  4863/2918  万元。
        投资收益大幅增加，推动净利率提升。2018  年受终端疲软影响，公司加大了直营渠道的折扣力度，导致毛利率同降  0.8PCTs  至  56.61%。费用方面，因新品牌并表、H2  集中开店的影响，销售/管理费用率分别提升  0.68/0.78PCTs  至27.76%/6.97%，融资贴息补助冲减  973.06  万元，使得财务费用率将降至-0.05%。另外，资产减值损失同增  44.31%至  1.13  亿元，主要因报告期内存货（+9.14%）增加导致计提的存货跌价准备相应增长。但受益于出售财通证券部分股票产生的投资收益  1.6  亿元，净利率保持  19.52%（+0.26PCTs）。19Q1  公司仍通过折扣促进销售，毛利率同降  1.56PCTs  至  56.67%，后期随终端压力减轻，折扣有望提升。同期销售/管理/财务费用率分别+3.22（ZIOZIA  并表；1-2  月终端销售不理想，商场刚性费用仍照常结算）/-0.42/+0.32PCTs，但持续受益于投资收益的大幅增加（主要来自出售财通证券的剩余股票），净利率提升  8.03PCTs  至  33.89%。
        稳健运营依旧。2018  年公司存货余额为  8.06  亿元（+9.14%，新品牌并表、原有品牌库存略有增加），但存货周转天数同减  8  天至  235  天。同期应收账款余额为  1.78  亿元（+19.19%），周转天数较为稳定为  22  天（+1  天）。此外，期内经营活动净现金流为  4.46  亿元，保持平稳。
        盈利预测及估值：公司三大服装平台战略稳步推进，以拓宽客群、为公司注入新活力。2018  年主品牌渠道调整基本到位，2019  年有望实现净开店（预计超70  家）。同时，年轻化、时尚化的新品牌有望保持快速增长，逐渐成为业绩新驱动力。此外，公司现金充裕（2019Q1  账面现金  5.7  亿元/理财产品  11.9  亿元）且分红可观（2017-2019  利润分配率不低于  70%）。预计  2019/20/21  年净利润分别为  5.69/6.14/6.67  亿元，对应  EPS0.99/1.07/1.16  元。维持增持评级。
        风险因素。宏观经济增速放缓，终端消费低迷；新品牌经营效果和外延拓展进度不及预期。