光大证券-安科生物-300009-2019年一季报点评：走出低点，逐季向好-190425

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        ◆事件：
        公司公告  2019  年一季报：实现营业收入  3.47  亿元，同比增长  24.16%；归母净利润  0.66  亿元，同比增长  11.41%；扣非归母净利润  0.65  亿元，同比增长  11.74%；净经营性现金流  935  万元，同比减少近  3000  万元。
        ◆点评：
        业绩基本符合预期，收入增速环比加快。19Q1  公司收入增速  24%，环比去年  Q4  的  22%有一定提升。由于生长激素生产线  1  月完成  GMP  认证，考虑到生产周期的存在，1~3  月生产能力在逐步恢复过程中，预计合计同比基本持平；同时为优先保障生长激素生产，干扰素生产略受影响，同比略有下滑；中德美联在手订单  4000  多万，其中  Q1  确认收入约  1500  万，相较去年同期大幅增长；其他业务板块如多肽、中成药、化药等实现较快增长，预计增速超  20%。
        结构性变化导致利润增速低于收入增速。由于  Q1  毛利率较高且占比高的生物制品板块（生长激素+干扰素）同比下滑（母公司净利润同比-2%，利润占比达到  85%），而增速较快的化药、中德美联等毛利率较低，导致公司综合毛利率下降  2  个百分点，是利润增速远低于收入增速的最主要原因。
        影响净经营性现金流的两个非经常性因素：1）为优先保证生长激素在医院端供应，诊所占比减少。而医院多以票据结算，导致影响现金流  1500万左右；2）Q1  向杨林博士提供  2700  万元借款用于收购博生吉安科少数股权，计入经营性现金流出。
        ◆产能瓶颈逐步解决，有望逐季向好。公司生长激素水针目前已完成抽检与  GMP  认证，有望于  6  月获批上市。虽然当前产能接近饱和，公司正在通过排班调整和技改提高现有产能利用率，最高可达  50%。预计  Q2  生长激素收入增速将达到  20%，并逐季加快增长。老厂改造的新增  5  万吨产能（原  2.2  万吨）有望投产  Q4，彻底解决未来几年高增长的产能瓶颈。
        ◆盈利预测与估值：考虑到  GMP  认证与生物制品产能的短期影响，略下调  19-21  年  EPS  至  0.33/0.44/0.58  元（原  0.35/0.45/0.59  元），同比增长33%/31%/32%,现价对应45/34/26倍。公司核心产品仍处在快速增长阶段，未来将打造精准医疗领先平台，19  年有望重拾较快增长，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：生长激素扩产不达预期；水针获批不达预期。