华泰证券-鲁阳节能-002088-产能扩张支撑成长，受益于石化高景气-190426

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        一季报超预期，下游高景气叠加考核体系变化
        公司一季度营收同比增长  48%，归母净利润同比增长  35%，收入增速较大幅度高于去年全年水平。收入增速提升、利润增速维持高位，主要原因有两个方面：第一，下游炼化项目集中开工，导致公司一季度集中出货；第二，公司对销售系统考核从侧重利润考核向对利润、收入并重的考核模式转变，导致收入增速提升。由于炼化等下游行业高景气，公司陶纤、岩棉产能扩张，产品性能、品牌、供货能力等优势显著，公司有望充分受益，我们预计公司  19-21  年  EPS  为  1.1/1.36/1.61  元，上调至“买入”评级
        主要产品产能有所扩张，提升公司供货能力
        公司陶纤、岩棉产能均有所扩张，供货能力相应提升。公司通过技改等手段，提升陶纤产能，从  18  年的  30  万吨提升至  35  万吨，在有限的资本开支情况下，公司陶纤产能实现有效扩张；岩棉原有  10  万吨产能，在建产能8  万吨，由于设备交付延迟问题，新产能暂时不能贡献收入，但公司新增  8万吨岩棉产能有望在下半年陆续实现量产。在主要产品产能扩张同时，公司适时调整考核体系，19-21  年陶纤、岩棉产销量有望实现一定增长。
        石化等下游行业高景气，为公司扩张提供良好外部环境
        2019  年初至今，炼化、冶金等下游主要行业高景气，资本开支有望增多，公司在中大型项目中有较强竞争优势，市占率较高，有望受益；特别是近两年国内石化项目发展较快，比如浙江石化  4000  万吨年炼化一体化项目，对陶瓷纤维系列产品的需求量相应增加，且石化项目建设周期较长，对公司业绩支撑有较强持续性，增大公司实现业绩稳健增长的可能性。
        销售系统考核模式改变，公司重回较快增长轨道
        公司  18  年陶纤制品实现营收  15.98  亿元，YoY+18.80%；毛利率  43.44%，同比增长  5.18  pct；系公司聚焦细分行业需求，推广威盾模块等中高端优势产品所致，低端产品销量下滑，为中高端产品留出空间。18  年岩棉产品实现营收  2.35  亿元，YoY-  2.56%；毛利率  32.92%，同比上升  0.56  pct；营收占比  12.76%，同比下滑  2.36  pct。19Q1  公司调整销售系统考核体系初见成效，整体营收增速同比增长  48%，净利润同比增长  35%，收入增速远高于去年水平，利润增速维持高位，扭转了  2018Q2-2018Q4  增长乏力的颓势，公司有望重回较快增长轨道。
        提升公司业绩增长预期，上调至“买入”评级
        公司作为国内陶瓷纤维行业领军企业，主动调整产品结构，主要产品产能扩张；我们预计  19-21  年归母净利润为  3.99/  4.92/5.82  亿元，对应  EPS  为1.1/1.36/1.61  元（原值为  0.96/1.01/1.06  元）；参考可比公司  19  年平均  PE为  13.83x  的估值水平，并考虑到公司行业龙头地位、产品结构调整及新增产能影响，我们对公司增长预期提升，并认为公司  19  年合理  PE  区间为16-18x，对应  19  年目标价  17.6~19.8  元，上调至“买入”评级。
        风险提示：岩棉产能扩张引起的价格回落，陶纤、岩棉下游需求不达预期。