兴业证券-分众传媒-002027-2018年报及2019一季报点评：高速扩张下短期业绩阵痛，静待回暖信号-190426

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        投资要点
        事件：分众传媒发布  2018  年报及  2019  年一季报
        营业收入增长进入调整期，经济后周期效应正在体现，收入行业结构正在改善。2018Q3-2019Q1  公司收入增速分别为  21.94%/11.90%/-11.78%，宏观经济放缓的影响逐步在公司收入层面体现，日用消费品行业取代互联网重回第一占比。2018H2  收入下滑影院媒体因素较大，结合  CTR  数据预计公司收入仍将承压。
        资源点位持续高增长，成本压力或将持续高悬。2018  年楼宇媒体营业成本  YoY+65.24%，毛利率-6.61pct  至  70.09%，主要由于资源点位高速增长所致；影院媒体营业成本  YoY+23.79%，毛利率同比变化-9.02pct  至48.60%，主要来自于单屏幕租赁成本上涨和点位数量有所上升。电梯电视和电梯海报媒体合计平均单点位成本变化-10.13%，我们判断主要由于框架的租赁成本更低，且低线城市的扩张摊薄了单位租赁成本；影院媒体单位点位媒体资源租赁成本上升+14.6%，因此成本压力仍将高悬。
        坏账损失计提总额大幅上升，源自于账龄结构转差及主动补充计提。2018年公司计提  3.30  亿元坏账准备及损失。2019Q1  资产减值损失  8408.6  万元，YoY+212.77%，主要为账龄结构转差及主动计提风险。公司的坏账计提政策相对激进。  
        盈利预测与评级：我们认为宏观层面随着逆周期政策以及减税和消费刺激类政策的逐步落地，广告需求有望逐步回暖，静待回暖信号。我们认为公司在与阿里合作“U  众计划”、智能化转型、布局竖屏投影、点位下沉等转型的努力将助力公司在消费回暖下获得更大市场份额，当前公司仍处于长周期筑底过程中。我们下调公司盈利预测，预计  2019-2021  年归母净利润为  33.68/39.38/49.51  亿元，对应  EPS  分别为  0.23/0.27/0.34  元，对应  4月  25  日收盘价  PE  分别为  28.5/24.4/19.4  倍，维持公司“审慎增持”评级。  
        风险提示：行业竞争风险；广告行业复苏不及预期风险；宏观经济不及预期风险；重要广告主广告预算调整风险；股份解禁风险