东莞证券-济川药业-600566-业绩符合预期，OTC渠道持续拓展带动利润改善-190425

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        投资要点：
        事件：公司发布2018年年报，2018年实现营收72.08亿元，同增27.76%；归母净利润16.88亿元，同增37.96%；归母扣非净利润15.93亿元，同增37.98%。2019年一季度实现营收20.79亿元，同减2.26%，归母净利润5.10亿元，同增9.28%，归母扣非净利润4.72亿元，同增6.06%。业绩符合预期。
        流感因素带动2018年业绩高增长，高基数导致2019年一季度增速减缓。2018年公司营收及扣非净利润增速分别同比上升了7.15pct和9.98pct，但四季度营收和扣非净利润增速只有16.51%和18.93%，为最近4年最低的单季度增速水平，主要与公司控制发货速度有关。从全年看，公司的重点品种仍实现了高速增长，以蒲地蓝为主的清热解毒类产品实现营收31.95亿元，同增28.77%；以雷贝拉唑钠肠溶胶囊为主的消化类产品实现营收14.48亿元，同增15.59%；以小儿豉翘为主的儿科类产品实现营收12.46亿元，同增37.76%；呼吸类产品收入3.36亿元，同增38.19%；此外蛋白琥珀酸铁也实现了40%以上的增速。其中蒲地蓝、雷贝拉唑和小儿豉翘的收入占比提升0.3pct至77.39%。公司核心产品保持了市场领先优势，并入选多个用药指南，公司利用学术推广和渠道分销的优势继续拓展OTC渠道，  OTC渠道的突破有望成为公司新的增长点。由于2018年一季度流感爆发导致当季业绩基数较高，今年一季度营收同比小幅下降2.26%，但仍达到了20亿元以上的规模，最近4年的CAGR仍高达23.14%，扣非净利润同比小幅增长6.06%，利润端表现好于预期，主要是销售费用得到控制。
        2018年和2019年一季度公司的毛利率分别为84.79%和85.55%，基本保持稳定，净利率分别为23.42%和24.53%，分别同比上升1.72pct和2.59pct，主要原因是随着销售费用较低的药店渠道的拓展，销售费用率得到控制，2018年下降1.30pct至50.83%，2019年一季度下降1.18pct至50.89%。其他财务指标基本保持稳定。
        投资建议：预计公司2019-2021年EPS为2.56、3.11和3.66元，当前股价对应估值为14.68、12.07和10.28倍。看好公司未来OTC渠道的拓展以及核心品种持续放量，上调至“推荐”评级。
        风险提示：核心产品增长不及预期风险；OTC渠道拓展低于预期风险；药品降价风险。