东方证券-石油化工行业深度报告：从产业格局看化工系列之二，PTA-190425

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        报告起因
        PTA  是我们今年在石化行业中最为看好的产品之一，目前看其高景气应该刚刚启动，且我们判断有望持续1  年以上，从周期角度还是有很大的参与价值。而长期看随着低成本一体化新产能的不断投放，未来行业格局也将迎来巨大变化。具体分析如下：
        核心观点
        PTA  行业正进入大牛市：近期受益于PX  跌价，PTA  价差大幅扩大，最新已达到1500  元/吨，对应单吨盈利约600  元/吨。展望未来下游聚酯仍在稳步扩产，而PTA  供给端新增产能仅今年底470  万吨，不论是供需还是库存均支持行业景气的持续提升。且本轮PTA  价差扩大是以PX  跌价让利为前提，并没有挤压终端盈利，相应未来下游的接受程度也会更高。
        PTA  价差展望：综合供需情况，我们预计19  年PTA  行业的开工率将由去年的80%提升至82%，20  年也将保持在80%，高景气有望持续1  年以上。考虑到未来PX  仍有60  美元/吨的跌价空间，PTA  作为下游将直接获益，预计19  年平均价差有望保持在1000  元/吨以上，二三季度或将阶段性突破2000元/吨。
        远期格局不容乐观：PTA  作为高度同质化大宗品，资金和技术壁垒并不高，且行业后发优势明显，这决定了其很难维持长周期的高景气。另外PTA  作为芳烃-聚酯产业链承上启下的一环，龙头为追求一体化协同优势，未来仍然会持续扩张，产业链配套程度加深也意味着PTA  流通商品量将大幅减少，外售PTA  企业的销售压力会越来越大，这也使得行业虽然集中度很高，但很难长期享有垄断利润。预计其长期合理ROE  中枢约6%-8%，对应单吨盈利120-160  元/吨，具备综合成本优势的龙头则会更高。
        投资建议与投资标的
        我们在目前时点最为看好PTA  业绩弹性大且竞争优势明显的龙头企业，具体为桐昆股份(601233，买入)、恒逸石化(000703，买入)。对于最先投产的恒力股份(600346，买入)而言，虽然PX  跌价会降低大炼化项目的盈利预期，但介于其PTA  体量更大，整体还是利大于弊，2-3  季度释放业绩的潜在能力也在增加，这也会利好整个大炼化板块的估值提升。
        风险提示
        油价波动风险，PTA  新产能投放快于预期；聚酯新增产能不及预期