天风证券-天山股份-000877-一季度弹性初显，关注全年量价预期差-190426

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        事件  
        公司发布  2019  年一季报，营收实现  9.43  亿元，同比增长  26.08%，归母净利实现  1.64  亿元，去年同期亏损  1708.12  万元，同比扭亏并大幅增长。其中，西部建设（股票类金融资产）公允价值变动增加归母净利约  6600  万。
        量价齐升是同比扭亏并大幅增长的主因。（1）销量方面，根据统计局数据，水泥产量同样实现同比增长，2019  年  1-3  月新疆累计水泥产量  188.53  万吨，同比大幅提高  19.56%，其中  3  月单月产量  161.7  万吨，同比增长  21.82%。（2）价格方面，根据中国水泥网统计，一季度新疆均价为  408  元/吨，单吨售价同比提高约30  元。春节后新疆地区水泥均价已变动  4  次，第一次在  2  月下旬，从  397.89  元/吨涨价  8.8  元至  406.69  元/吨；第二次在  3  月初，均价增长约  9  元至  415.86  元/吨；第三次在  3  月中旬，均价提升至  419.10  元/吨；第四次在  3  月底，大幅提高约  30  元/吨至  452.55  元/吨。全年价格基数更高，体现需求信心。（3）公司特殊之处在于江苏产线的盈利贡献，根据卓创统计，公司在南京、常州分别拥有  1  条日产  5000  吨熟料产线，无锡拥有  2500、5000  吨/日产线各一条，江苏合计熟料年产能约  542.5  万吨，对应水泥产能约  700  万吨+。根据中国水泥网统计，江苏一季度高标水泥含税均价为  479  元/吨，单吨均价约大幅同比提高  60  元。江苏  1-3月累计水泥产量  3068.77  万吨，同比增长  5.2%。
        此外，报表还需关注以下方面：（1）财务费用率  5.94%，同比大幅下降  5.57  个百分点，主因公司持续去杠杆、降负债，例如短期借款较年初下降约  5  亿。管理/销售费用率同比微幅下降  1.4/0.6  个百分点。（2）新疆地区进入生产准备期，原材料采购增加，预付账款、存货分别较年初增加  225%、149%。（3）经营活动现金流量净额较上年同期增加  121%。
        供给端贡献不容忽视，新疆作为全国第一个执行冬季错峰生产以及去  32.5  低标号水泥的地区，在政策执行与管控方面更有检验。此外根据卓创资讯，新疆地区天山股份与青松建化合计熟料产能占比达  51%，本地集中度较高，企业协同效应有望得到精准发挥。江苏方面，水泥协会曾发布《2019  年浙江省水泥行业错峰生产实施方案》，要求  2019  年浙江省境内涉及熟料生产的  50  条生产线都须分春节、高温梅雨、四季度三个阶段参与执行错峰，总停窑时间不得少于  65  天。未来南方地区错峰落实力度有望进一步加强。
        我们持续看好  2019  年新疆基建弹性，投资增速“由负转正”释放水泥需求。2019年力争完成交通运输固定资产投资  526.33  亿元。新疆自古以来是西部重镇、“一带一路”重要节点，在项目前景、财政支持方面具备一定优势。考虑到一季度量价靓丽表现，我们将  2019-20  年归母净利从  13.8、15.8  亿元调整为  15.32、16.14亿元，EPS  分别为  1.46、1.54  元，对应  PE  为  7.66X、7.27X。
        风险提示：新疆基建进程不及预期；长三角淡季价格变动不及预期