西南证券-安井食品-603345-收入增速略受影响，利润表现好于预期-190426

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        业绩总结：公司2019年一季度实现营业收入  10.96  亿元，同比+14.6%；实现归母净利润6487  万元，同比+19.6%，扣非归母净利润5971  万元，同比+23.4%。
        受“非洲猪瘟”事件影响，Q1  销售收入增速略有放缓。Q1  收入增速为14.6%，同比、环比均放缓，主要原因受“非洲猪瘟”事件影响部分产销量。1、分品类看来，面米制品、肉制品、鱼糜制品、菜肴制品分别实现收入3  亿、2.9  亿、4.1亿、0.9  亿，同比+34%、-4.3%、+16%、+22%。公司在被查出撒尿肉丸疑似感染猪瘟病毒后，对肉制品产线进行清洗消毒耽误产能，短期暂停销售肉制品导致收入出现下滑；面米制品增速较快主要系公司调整产品结构，加大面米制品的推广力度；鱼糜制品和菜肴制品保持较为稳健增长。2、分区域来看，东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南收入增速分别是+8.7%、+33%、+16%、+3%、+12%、+28%、+4%，泰州工厂新产能释带动周边华东、华北、华中增速较快。3、分渠道来看，经销渠道、商超、特通、电商增速分别是11%、25%、40%、65044%，高端丸之尊产品放量带动商超渠道有不错表现，电商起步初期增幅较大。
        成本影响毛利率略有下降，费用管控到位净利率提升。1、公司Q1  毛利率26.36%，同比下降0.59pp，猪肉原材料价格上涨让成本端短期承压，公司在18Q4  分两次提价一定程度下降低成本压力，但毛利率仍略有下降。2、三费率(含研发)为18.45%，同比略有下降，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为14.04%、3.99%、0.42%，同比-0.84pp、-0.38pp、+0.37%，销售费用和管理费用管控到位，规模效应下费用率下降，可转债利息支出费用化增加财务费用。3、公司Q1  净利率提升0.25pp  至5.92%，盈利能力略有提升。
        短期成本扰动影响利润表现，长期发展空间依旧巨大。1、由于猪瘟事件导致猪肉价格上涨，公司为保障食品安全引用进口猪肉抬升成本，成本扰动或短期内影响公司利润表现，业绩短期承压，但不影响公司内在价值。2、公司长期成长逻辑清晰：1）传统业务：消费升级带动中高端火锅料/面点制品需求+异地扩张抢占竞争对手市场份额打开增量市场空间，未来三年内公司产品需求持续高景气，产能有保障。2）速冻菜肴业务：公司速冻食品平台优势已建立，依托现有庞大渠道培育新品类，在庞大的餐饮食材类市场占据一席之地。3）在行业增速放缓的环境下更有利于管理层优秀、最具效率的龙头企业收割市场份额，目前安井市占率仅为10%，看好龙头企业市占率提升到20%以上，规模效应下净利率同步提升。
        盈利预测与投资建议。预计2019-2021  年收入分别为51.3  亿元、61.6  亿元、73.3  亿元，归母净利润分别为3.3  亿元、4.2  亿元、5.3  亿元，EPS  分别为1.51元、1.96  元、2.46  元，对应动态PE  分别为27  倍、21  倍、17  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：原材料价格大幅波动；食品安全风险。