国金证券-索菲亚-002572-衣柜订单下滑较明显，橱柜、木门持续减亏-190426

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        业绩简评
        2019  年  Q1，公司分别实现营收/归母净利润  11.85  亿元/1.07  亿元，同比分别变动-4.67%/3.69%，实现全面摊薄  EPS0.12  元，略低于市场预期。
        经营分析
        大范围促销仍难救订单下滑。Q1  公司营收下滑，为近五年单季度首次出现负增长。其中，核心主业衣柜收入下滑  7.11%。2018  年  Q4  公司在全国范围内推进促销活动，但效果仍不理想前端接单出现下滑。即便是  3-4  月公司前端接单有所回暖，但预计  Q2  收入端增长仍有较大压力。另一方面，Q1  期内公司对产品出厂价进行下调，对盈利能力造成影响，综合毛利率为34.39%，同比下降  0.36pct.。
        定制衣柜终端客流下滑，但单个订单销售柜体数量增加拉动客单价。虽然与去年同期相比，公司  Q1  期内门店新增  384  家。但新增门店并未对公司终端引流形成良好支撑，一季度客户数量  8.6  万户，同比下滑  9.58%。期内公司量价齐升逻辑已经受损，预计终端流量层面全年压力较大。客单价方面，一季度达到  10,825  元/单，同比增长  2.43%。然后公司衣柜单位平米出厂价却下降了  4.87%，也就是说  Q1  客单价增长的源力来自单个订单出售柜体数量的增加。从分产品占比来看，Q1  公司装饰柜、衣帽间等柜体产品收入占比，较  2018  年全年都有较明显提升。零售订单内部产品结构多元化日趋明显，为客单价实现小幅增长提供支撑。
        橱柜木门减亏明显。Q1  内橱柜门店同比增加  50  家，实现收入为  1.08  亿元，同比增加  12.98%。橱柜收入增速较  18  年同期改善明显，且大幅减亏34.36%。借助新品上样与开店的共同助推，新业务木门实现收入  2,838.25万元，同比增长  36.10%，减亏幅度超过  20%。目前木门正逐步与衣柜实现一体化销售，由于体量较小后续收入端增长相对会维持较高水平。
        盈利预测与投资建议
        公司推进“定制大家居”战略，加速渠道布局，与开发商合作拓展全装修业务  。  我  们  维  持  公  司  2019-2021  年  EPS  为  1.18/1.41/1.67  元（三年CAGR17.2%），对应  PE  分为  19/16/13  倍，维持公司“买入”评级。
        风险因素
        房地产业宏观调控变动风险；市场竞争加剧风险；新产能消化不及时的风险；产品降价影响盈利的风险。