安信证券-中国巨石-600176-全球玻纤行业龙头，业绩处于拐点阶段-190425

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        ■全球玻纤领军企业，外资偏爱龙头标的：中国巨石为全球最大的玻纤生产企业，产能超过170  万吨，拥有浙江桐乡、江西九江、四川成都三大国内生产基地，以及埃及、美国等国外生产基地。2016  年公司在全球产能占比为20%，在国内占比达到32%。公司是混合所有制代表企业，目前中国建材持股26.97%，振石集团持股15.59%（创始人张毓强持股70.28%）。随着公司龙头地位不断强化，外资在前十大股东中的持股占比上升，截止2019  年Q1  陆股通及澳门金融管理局共持股6.12%。
        ■行业产能激增价格回调，公司处于拐点阶段：2018  年我国玻纤产能约470  万吨，同比增长15%，增速为十年来最高水平。行业产能的快速集中释放，造成玻纤价格从18  年至今持续下行。我们预计今年上半年新增产能有望完成消化，行业内小企业逐步出清，玻纤价格有望二季度触底三季度回升，下半年巨石产品的量价将有明显改善。目前公司正处于业绩拐点阶段，建议二季度重点关注。
        ■产品技术遥遥领先，布局电子风电等高端市场：公司先后开发出E6、E7、E8  高模量玻纤产品，尤其E8  填补全球超高模量玻纤的市场空白。E9  配方2018  年完成实验室阶段配方确认，而行业普遍产品仍为E7，巨石技术优势已经遥遥领先。公司拥有一批专家及技术团队，在玻璃配方、浸润剂、漏板、生产工艺等环节拥有核心技术。下游应用方面，公司陆续成立巨石攀登、收购中复连众，布局电子电器、风电、汽车轻量化等市场，目前公司高端产品占比达到60%。
        ■率先施行走出去战略，海外产能将达到40  万吨/年：公司从12  年开始先后在埃及、美国建立基地，埃及基地共三条产线年产能20  万吨；美国基地今年即将投产，并增资5000  万美元扩产至9.6  万吨年产能；印度基地10  万吨项目预计今年开工建设。海外产品利润空间较大，18年国外毛利率水平超过国内业务4.58  个百分点。未来公司将加快在国外新基地考察，积极推进美洲、东南亚等其他海外项目选址工作，不断完善公司在全球的布局。
        ■行业寡头垄断竞争格局，巨石有望整合重组泰山玻纤：全球玻纤行业为寡头竞争格局，前六大企业在全球产能占比75%以上。中国前三大企业中国巨石、泰山玻纤、重庆国际产能在国内产能占比超过70%，其中泰山玻纤（中材科技控股）与中国巨石同属于中国建材集团旗下。2017  年12  月，中国巨石发布实控人中国建材集团和股东中国建材的承诺函，中国建材集团将在3  年内并力争更短的时间，运用委托管理、资产重组等方式，解决同业竞争的问题。若中国巨石和中材科技就玻纤业务顺利完成重组，两家企业产能加总将达到国内占比的50%。
        ■投资建议：我们预计公司2019-2021  年营收为103.94  亿、112.95  亿、125.07  亿元，对应净利润为24.96  亿、27.71  亿、31.90  亿元，对应EPS分别为0.71、0.79、0.91  元，对应19-21  年动态市盈率为15.3、13.8、12.0倍。考虑到公司的成长性及估值，给予公司买入-A  评级，6  个月内目标价为14.5  元。
        ■风险提示：产能扩张不达预期，汇率波动风险，原材料价格波动风险