浙商证券-华侨城A-000069-2019一季报点评报告：周转提速预收高增长，零溢价拿地土储低成本扩张-190425

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        报告导读
        公司2019  年一季度实现营业收入79.20  亿，同比增速25.69%，归属母公司净利润11.99  亿，同比增长6.94%，基本每股收益0.15  元。
        投资要点
        收入结算稳健增长，高毛利水平行业领先
        2019Q1  公司实现营业收入79.20  亿，同比增长25.69%，结算毛利率62.23%，相比2018  年全年（60.35%）提升1.88  个百分点；结算净利润率为15.77%，相比2018  年全年（23.46%）下滑7.69  个百分点。净利润率相对2018  年全年有所下滑主要是2018  年公司拿地扩张显著，带息债务增加，收入结算与当期利息支出不匹配导致财务费用率有所上升。
        周转提速预收高增长，收入覆盖倍数大幅提升
        受一二线城市新房销售回暖及公司加快推盘节奏的影响，一季度公司预收账款规模557.71  亿，同比2018  年一季度大幅增长75.8%，环比2018  年年底增长31.9%。近四个季度预收账款对营业收入覆盖倍数为1.16，相比2018Q4（0.89）提升0.27，相比2018Q1（0.75）大幅提升0.41，公司已销售未结算货值大幅增长，未来业绩结算确定性进一步增强。
        存货规模加速扩张，低成本拿地能力尽显无遗
        2019Q1  公司存货规模1798.92  亿，同比2018Q1  增长49%，环比2018Q4  增长12.3%，拿地速度进一步扩张，根据一季报，报告期内公司新增土地储备9  个，待开发建筑面积342.68  万方，拿地城市包括济南、郑州、茂名、潮州、汕尾、深圳、西安。根据Wind  土地数据库，新增土地平均拿地楼面价仅2539.84  元每平方米，除潮州科技园项目拿地溢价率2%外，其余土地都为零溢价率成交，低成本拿地扩张能力凸显。
        盈利预测及估值
        预计公司2019  年至2021  年实现营业收入579.87  亿、702.26  亿、825.31  亿，同比分别增长20.45%、21.11%、17.52%；2019  年至2021  年实现归属母公司净利润128.87  亿、152.77  亿及186.18  亿，同比分别增长21.68%、18.55%及21.87%。目前公司相对重估净资产折价约60%，在2014  年至今的房地产小周期中，公司股价平均在对重估净资产折价15%水平交易。当前股本下，预计2019  年至2021  年EPS  为1.57、1.86、2.27，目前股价对应PE  为5.05  倍、4.26  倍、3.49倍，目前申万房地产指数在PE11.3  倍水平交易，鉴于公司优质的资产储备，维持“买入”评级。
        风险提示：1.  房地产调控政策超预期收紧；2.  行业销售增速下滑超预期。