华泰证券-中国人寿-601628-投资端表现亮眼，结构改善提振价值-190426

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        权益投资回暖大幅提振业绩，“重振国寿”战略稳步推进
        公司2019  年一季度归母净利润260  亿元，YoY+92.6%，业绩大幅增长主要源于资本市场行情回暖推动的权益类投资收益快速提升。保费收入2724亿元，YoY+11.9%，市场地位保持领先。公司“重振国寿”战略部署清晰，价值与规模协同发展，推动公司迈向高质量发展新征程。预计2019-21  年EPS  分别为0.67  元、0.97  元和1.32  元，维持“买入”评级。
        保费结构优化显著，价值率提升带来NBV  大幅增长
        销售策略转变下，新单实现大幅增长，首年期交达668  亿元，YoY+9.1%，主要为开门红产品鑫享金生的大力推进。首年期交在长险新单中占比达98.97%，YoY+12.23pct，趸交规模持续压缩，保费结构优化效果显著。续期保费1784  亿元，YoY+13.5%，总保费占比同比小幅提升1pct  至65.5%。退保率大幅下降3.34pct  至0.62%，业务品质持续向好。一季度NBV  大幅提升28.3%，超出市场预期，我们认为在新单提升9%的背景下，NBV  仍能取得快速增长，主要源于开门红末期保障险大力推进下的价值率大幅抬升。公司价值率在上市险企中处于低位，向上改善空间广阔。
        增员困境有所缓释，队伍质态量价齐升
        1Q19  末个险代理人153.7  万人，较年初增长9.8  万人，费用激励与新单增速回暖一定程度上缓解了增员困境，质态改善亦较为显著，月度有效人力和月均销售特定保障型产品人力同比增加37.9%和59.8%。银保渠道销售队伍27.6  万人，较年初增长3.1  万人，保险规划师月均长险举绩人力同比增长58.7%，多渠道产能提升共同推进业务发展。
        投资收益全面回暖，正效应有望逐步显现
        一季度沪深300  与上证50  分别上涨29%和25%，以蓝筹配置为主的保险资金收益提升显著，公司总投资收益529  亿元，YoY+92%，为利润增长的主要贡献。年化总投资收益率6.71%，YoY+2.79pct，缓解市场对其潜在利差损风险的担忧；净投资收益率小幅下滑0.05pct  至4.31%。资产减值准备20.3  亿元，大幅高于去年同期的5.1  亿元，夯实业绩增长基础。在投资端行情趋势向好的背景下，投资回报将扭转负偏差局面（2018  年投资回报差异对期初EV  静态影响-6.1%），正向效应有望逐步显现。
        长端利率攀升利好寿险公司，推动估值中枢上移，维持“买入”评级
        长端利率持续攀升，纯寿险公司受益明显，叠加权益市场行情与NBV  超预期表现，三维驱动下有望催化行情。根据最新业绩调整盈利预测，预计2019-21  年EVPS  分别为32.56  元、37.61  元和43.41  元（前值分别为32.49元、37.63  元和43.63  元）。对应P/EV  为0.91x、0.78x  和0.68x。可比公司平均估值为0.99x，利率上行推动估值中枢上移，我们给予2019  年1.1-1.2xP/EV，目标价格区间35.81~39.07  元，维持“买入”评级。
        风险提示：保障险业务推进力度不及预期，利率下行带来潜在的利差损风险，权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。