兴业证券-御家汇-300740-股权激励彰显决心，静待后续布局-190426

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        投资要点
        事件：公司公告：2018  年实现营收22.45  亿元，同比增36.38%；归母净利1.31  亿元，同比减少17.53%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.06  亿元，同比下降28.4%。销售毛利率和净利率分别为51.67%/5.68%，同比分别-0.96pct/-3.93pct。4Q18  单季营收6.39  亿元，同比增8.64%，归母净利0.21  亿元，同比降65.93%；2）1Q19  营收3.86  亿元，同比增长1.04；归母净利45  万元，同比降98.45%。
        市场投入加大实现18  年营收增速36.42%，渠道建设利度加强、政府补贴减少拖累18  及1Q19净利润增速。公司为抢占市场份额加大自有品牌市场投入，实现营收较快增长。净利润增速为负，远低于营收增速，主要源于：
        公司加大渠道建设力度，全年销售费用率37.74%，较2017  年+6.25pct；
        2018  年公司获得政府补助性收入仅357.56  万元，同比减少2849.91  万元；
        毛利率降低0.96pct；
        拟收购阿芙不顺。
        1Q19  净利润增速为-98.45%，源于销售费用率高达43.86%。
        多渠道、多品类、多品牌矩阵布局进行时：
        随着护肤品行业竞争格局愈发激烈，电子商务增速放缓，公司2018  年积极拓展线下大型超市、化妆品专营店、直营店等渠道；
        公司布局多品类，水乳膏霜品类营收占比逐步提升至37.48%；
        通过多品牌培育、代理“薇风”、“丽得姿”、“城野先生”方式降低单一品牌风险，公司未来将继续通过内涵式培育和外延式收购拓展品牌矩阵。
        公司面向公司高管、核心员工等共787  人开展股票激励。本次授予激励的对象包含：1）公司董事、高级管理人员；2）核心技术（业务）人员；3）董事会认为需要激励的其他人员共计787人。本次股票期权的行权价格为17.89  元/股，限制性股票的授予价格为8.95  元/股。解锁条件为：2019/2020/2021/2022  年营收分别不低于27/31.5/36/40.5  亿元。行权条件对应的19/20/21/22  年营收对18  年营收增速分别为20.21%/40.25%/60.29%/80.32%，复合增速为15.88%。
        提出“四新一化”，静待公司综合竞争力提升。公司提升2019  年经营计划：1）新品质，树形象；2）新渠道，强拓展；3）新营销，精推广；4）国际化，搭平台；5）新人才，提效率。
        盈利预测及投资评级：公司在业绩低谷给出股权激励方案表明公司看重长期增长。未来重点关注：1）公司天猫销售额增速是否转负为正；2）公司库存是否降低；3）公司是否通过并购、孵化加强品牌矩阵，降低单品牌、单品类风险；4）公司品牌力是否提升。19-21  年EPS  预估为0.51/0.62/0.75，同比增长5.6%/21.3%/21.8%；对应2019  年4  月25  日收盘价的PE  分别为30/25/21x。
        风险提示：公司品牌矩阵拓展不达预期，品牌力提升不达预期，国内可选消费增速回落。