平安证券-正泰电器-601877-低压电器龙头优势不断增强，一季度趋势向好-190426

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        投资要点
        事项：
        公司发布18年年报，报告期内实现营业收入274.21亿元，同比增长17.10%；实现归属于上市公司股东的净利润35.92亿元，同比增长26.47%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润36.54亿元，同比增长38.81%。公司拟每股派发现金红利0.6元（含税），不以公积金转增股本。公司业绩符合我们的预期。
        公司发布19年一季报，报告期内实现营业收入59.95亿元，同比增长17.66%；实现归属于上市公司股东的净利润5.42亿元，同比增长-11.60%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5.27亿元，同比增长-12.11%。若扣除17年12月出售光伏电站对18Q1的业绩影响，则19Q1归母净利润同比增长22.22%，扣非净利润同比增长22.57%。
        平安观点：
        低压电器营收增长稳健，产品毛利率提升：公司  18  年低压电器实现营收163.39  亿元，同比增长  16.11%，毛利率  33.99%，同比增加  1.51  个百分点。低压电器主要大类产品中配电电器实现营收  42.63  亿元，同比增长15.31%，毛利率  35.93%，同比增加  1.73  个百分点；终端电器实现营收47.91  亿元，同比增长  19.44%，毛利率  32.31%，同比增加  4.27  个百分点。18  年低压电器下游行业中来自地产、电力和工业等领域的需求较为旺盛，公司产品结构上的变化和直销业务的增加是毛利率提升的主要原因之一。
        低压电器渠道优势进一步巩固，增强直销模式：公司目前在低压电器行业市占率在  18%左右，与施耐德同属行业龙头，公司主要以渠道销售为主，截止  18  年底拥有核心经销商  500  多家，较  17  年增长  100  家左右；拥有经销网点  3600  多个，较  17  年增长  800  多个，公司在销售渠道上的优势进一步增强。与此同时，公司大力拓展在电力、机械、通讯、工业、建筑工程和新能源六大行业的直销业务，预计直销收入将持续快速增长。
        产品竞争力提升明显，诺雅克表现良好：根据公司披露的产品营收和销量数据计算，18  年配电电器的平均单价较  17  年增长约  11.5%，终端电器的平均单价较  17  年增长约13.8%，我们认为，产品平均单价的上升反映出公司产品竞争力的明显提高。公司高端子品牌诺雅克  18  年实现营收  5.54  亿元，同比增长  16.25%，显示出诺雅克品牌的竞争力和品牌认可度在逐步提升。
        光伏电站结构优化，户用光伏是亮点：公司  18  年光伏业务实现营收  103.75  亿元，同比增长  17.98%，毛利率  24.08%，同比减少  0.89  个百分点。公司通过出售在甘肃、宁夏等限电区域的部分集中式电站股权，并且购入东部地区的分布式电站，运营电站结构不断优化。目前公司国内分布式电站约1071MW，占公司国内运营电站比例为  49%，同比提升约  21  个百分点。公司是户用光伏的龙头企业，在浙江、山东等东部地区大力发展户用光伏，18  年完成户用光伏安装  10  万套，同比增长  250%。随着光伏补贴政策基本明朗，我们预计  19  年公司户用光伏将保持两位数增长。
        投资建议：公司是国内低压电器行业的龙头，在规模和销售渠道上优势显著。近年来通过推出昆仑品牌和加强行业直销，在低压电器行业的市场份额有望进一步提升。公司是户用光伏龙头，伴随补贴政策基本明朗，户用光伏  19  年预计将保持两位数增长。我们维持对公司  19/20  年  EPS  预测分别为  2.08/2.45  元，新增  21  年  EPS  预测为  2.83  元，对应  4  月  25  日收盘价  PE  分别为  13.0/11.1/9.6。我们维持“推荐”评级。
        风险提示：
        1.  若宏观经济大幅下行，将导致全社会用电量增速放缓，进而影响低压电器的需求总量。
        2.    若铜、钢、银和塑料等主要原材料价格大幅上行，将对公司低压电器的毛利率产生较大负面影响。
        3.    若光伏补贴政策出现较大变化，可能对公司的光伏业务产生不利影响。