华泰证券-安井食品-603345-事件扰动已过，增长仍然强劲-190426

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        安井食品  19Q1  收入  10.96  亿元（+14.61%），净利  0.65  亿元（+19.60%）
        安井食品于  4  月  25  日公布一季报。公司  19Q1  实现营业收入  10.96  亿元，同比增长  14.61%。实现归属于上市公司股东的净利润  0.65  亿元，同比增长  19.60%。实现归属于上市公司股东的扣非后的净利润  0.60  亿元，同比增长  23.42%。公司的业绩基本符合我们此前的预期。我们预计安井食品  2019~2021  年的  EPS将分别达到  1.50  元，1.93  元和  2.41  元，维持“买入”评级。
        除肉制品外的主力产品均实现较快收入增长
        分产品看，鱼糜制品  19Q1  实现收入  4.11  亿元，同比增长  16.11%；面米制品实现收入  3.02  亿元，同比增长  34.43%；菜肴制品实现收入  0.91  亿元，同比增长  22.41%。而肉制品则由于  2019  年  1  月“安井”牌撒尿牛丸监测中疑似非洲猪瘟病毒核酸呈阳性的时间影响，实现收入  2.90  亿元，同比下降  4.29%。但是事件发生后，公司积极调整原料来源，目前生产以进口猪产品为主要原料，且各生产基地均配置了非洲猪瘟病毒核酸检测所需要的荧光定量  PCR  仪器，未再发生类似事件且  3  月后销量重现增长趋势。
        经销商渠道稳健增长的同时，商超渠道也迎来快速发展
        经销商模式目前仍然是安井食品的最主要的销售模式，19Q1实现收入8.39亿元，同比增长  10.87%，截止  19Q1  末公司共计  620  家经销商，与去年年末相比增加  2  家。商超渠道  19Q1  实现收入  2.27  亿元，同比增长  25.05%。另外特通渠道实现收入  0.26  亿元，同比增长  40.02%。电商渠道实现收入475.55  万元，相较去年同期的  0.73  万元有较为明显的放量。
        费用效率提升推动利润率水平上行
        安井食品  19Q1  毛利率为  26.36%，同比小幅下降  0.59pct。19Q1  销售费用率为  14.04%，同比下降  0.84pct。19Q1  管理+研发费用率为  3.99%，同比下降  0.38pct。费用投放效率的提升推动公司的净利润率上行，19Q1  安井食品净利率为  5.92%，同比上升  0.25pct。
        看好安井渠道拓展和利润率的提升潜力，维持“买入”评级
        我们认为安井在速冻火锅料的餐饮渠道中话语权不断上升，费用投放效率有提升空间，利润率处于正向的扩张周期。我们预计  2019~2021  年安井食品营业收入将分别达到  51.64  亿元，61.40  亿元和  72.01  亿元。EPS  将分别达到  1.50  元，1.93  元和  2.41  元。可比公司平均估值为  2019  年  32  倍PE，给予安井食品  2019  年  31~32  倍  PE  估值，目标价范围为  46.50~48.00元，维持“买入”评级。
        风险提示：市场需求低于预期；竞争激烈程度超过预期；食品安全。