兴业证券-先河环保-300137-业绩增长38%，网格化监测异地复制取得成效-190426

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        投资要点  
        事件：4  月  26  日，公司公告  2018  年报及  2019  年一季报。2018  年，公司实现收入  13.74  亿，同比增长  31.80%；归母净利润  2.59  亿，同比增长  37.87%；分红方案为不分红。2019  年一季度，公司实现收入  2.57  亿，同比增长  10.77%；归母净利润  0.24  亿，同比增长  22.27%。
        2018  年大气网格化及咨询业务突破，环境监测收入快速增长。1）2018  年，公司收入增长31.80%，其中环境监测系统板块增长  31.75%（收入占比  71.27%），运营及咨询板块增长15.80%（收入占比  15.71%），主要由于大气网格化加咨询业务在安徽、江西、江苏、东北、西北市场取得突破，业务拓展到  17  个省  100  多个市县。2）公司毛利率  50.37%，同比略降1.07pct，其中环境监测系统板块毛利率同比持平（毛利率  48.94%），运营及咨询板块毛利率下降  6.41pct（毛利率  56.33%），我们认为主要由于市场开拓期销售政策影响。3）公司四费比例  26.45%，同比下降  1.84pct，费用管控良好，销售费用率下降  1.23pct。4）现金方面，公司收现比  80.59%，同比下降  36.03pct，经营现金流/净利润为-27.04%，同比下降  122.96pct，主要由于公司当期业务量增长、收入增加而款项尚未收回，以及支付购货款增加影响。
        环境监测设备销量增长  96%，异地复制取得成效。2018  年，公司大气网格化业务取得突破（巩固河北、山东、河南市场基础上，突破安徽、江西、江苏、东北、西北市场），水质在线监测稳步拓展，推动环境监测仪器仪表实现销量  1.58  万台套，同比增长  96.10%。公司参与了河北省三项网格化监测地方标准的起草工作，是网格化监测标准的制定者，拿单优势明显，河北省是全国网格化监测领先省份，在手订单的高质量完成，加速公司订单异地复制。
        公司中标环境监测总站项目，证明自身实力，消除市场担忧。2018  年  11  月，中国环境监测总站—国家环境空气监测网—城市环境空气自动监测站运维项目发布中标公告，总中标金额  1.18  亿元，涉及包件为第  15-18  包，其中广东科迪隆公司（先河环保控股  80%）中标2604  万元，占比  22%，运维期间  3  年。中国环境监测总站项目是全国环境监测项目的风向标，先河环保子公司中标该项目，证明了自身过硬的监测实力，有效消除市场担忧。
        投资建议：维持“审慎增持”评级。公司是网格化监测标准制定者，环境监测行业持续景气，公司环境监测设备销量翻倍，大气网格化及咨询业务突破，异地复制取得成效。我们维持公司  2019-2021  年归母净利润预测为  3.42/4.51/5.67  亿元，增速  31.68%/31.99%/25.83%，对应  4  月  26  日估值  15.52/11.76/9.34  倍，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：项目建设进度风险，应收账款回收风险，商誉减值风险。