天风证券-张家港行-002839-净息差持续提升，零售转型再下一城-190427

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        事件：4  月  26  日晚，张家港行披露  18  年年报及  19  年一季报。18  年实现营收  29.92  亿元，YoY  +  23.98%，1Q19  营收为  8.47  亿元，YoY  +  33.4%；18  年归母净利润为  8.35  亿元，YoY  +  9.44%，1Q19  归母净利润为  2.6  亿元，YoY  +  13.85%；18  年不良贷款率为  1.47%，同比下降  31  BP，1Q19  不良率为  1.53%，环比上升  6  BP;18  年末拨备覆盖率为  223.85%，同比上升  38.25  个百分点，1Q19  拨备覆盖率为  221.54%。
        净息差高位提升，零售转型再下一城
        净息差持续提升驱动盈利增长。其  18  年净息差为  2.56%，同比上升  23  BP，1Q19  环比上升  14  BP  至  2.7%，是其盈利增长的主因(其次为规模增长)。净息差的提升来源其零售战略的深入推进和负债端优化。18  年零售贷款占总贷款比例为  29.31%，同比提升  5.79  个百分点。
        存款占比提升。18  年存款占生息负债比例为  79.49%，同比提升  2.64  个百分点，其计息负债成本率同比下降  10BP。随着零售转型的持续推进，我们认为其净息差未来仍有提升空间。
        对公贷款结构持续优化
        推进零售战略的同时，其对公贷款结构也在不断优化。制造业贷款占总贷款比例由  2017  年的  30.1%下降到  18  年末的  24.94%，批发零售贷款占总贷款比例由  2014  年的  12.85%下降至  18  年末的  11.48%，这对资产质量改善形成了良好的传导作用。
        资产质量显著改善
        资产质量显著改善。18  年末不良率同比下降  31  BP  至  1.47%，关注贷款率同比下降  1.18  个百分点至  5.24%，逾期贷款率同比下降  42BP  至  1.15%。1Q19不良率环比上升  6BP  至  1.53%，但关注贷款率继续下降至  4.28%。18  年加回核销不良净生成率为1.26%，同比下降11  BP；18  年末拨备覆盖率为223.85%，同比上升  38.25  个百分点。其  18  年信用成本为  1.4%，维持较高拨备水平。
        资产质量的改善原因有二，一是零售转型的深入推进，二是对公贷款结构优化。我们预计其资产质量未来能维持平稳。
        投资建议：高息差，零售转型卓有成效
        张家港行净息差提升和零售转型均超我们预期，其营收净利  18  年企稳回升，且零售转型战略提升空间较大，资产质量持续改善，我们将张家港行  19/20年盈利增速预测值由  7.7%/7.1%上调为  11.8%/11.1%，给予  1.5  倍  19  年  PB估值，对应股价  8.43  元/股，维持“增持”评级。
        风险提示：资产质量大幅恶化；零售转型不及预期。