华泰证券-古井贡酒-000596-经营数据亮眼，业绩持续超预期-190427

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        2018  年度利润增速超预期，2019  年一季度业绩实现开门红
        2018  年度古井贡酒实现营业收入86.86  亿元，同比增加  24.65%；实现利润总额23.69  亿元，同比增加46.94%，业绩超出2017  年制定的实现营业收入79.65亿、利润总额19.39  亿的年度经营目标，公司归母净利润超出我们预期。2019年一季度，公司营业收入  36.69  亿元，同比增长  43.31%；归母净利润  7.83  亿元，同比增长  34.82%。公司  2019  年经营目标为实现营业收入  102.26  亿元左右、利润总额25.15  亿元，同比分别增长17.74%、6.19%，我们调整19-21  年EPS  至4.60（上调20%）、5.90（上调30%）和7.66  元，维持“买入”评级。
        报告期内公司推出多种新品，白酒收入占比进一步提升
        2018  年，公司重磅推出新版年份原浆中国香，古井  20  年上市，小罍子酒、黄鹤楼大清香等系列新品相继推出。对年份原浆产品品质全面升级，进一步突出口感风格，不断以极致美酒满足市场。2018年，公司白酒业务产品营业收入85.20亿元，同比增24.89%，占公司收入的比重由2017年的97.90%提升至98.09%；在高端产品占比提升的带动下，白酒产品毛利率较上年同期提高  1.28  个百分点至78.03%。19年Q1公司毛利率水平为78.21%，较上年同期回落1.52个百分点。
        销售费用率保持高位，公司加大研发投入力度
        报告期内，公司围绕市场建设和消费者培育，精准聚焦，优化资源配置，提升费用投放使用精准性。2018  年，公司销售费用为  11.68  亿元，同比增长  23.61%，销售费用率为  30.88%，较上年同期小幅下降  0.26  个百分点。2019  年一季度，公司加大了市场投放力度，销售费用为  11.68  亿元，同比增长  47.06%，销售费用率提升至  31.83%。2018  年，公司加大研发投入，研发人员数量达到  968  人，同比增长  56.13%，研发费用为  0.24  亿元，同比增长  91.81%。
        经营活动产生的现金流量净额大幅增加，19Q1  预收款较上年末基本持平
        2018  年，因为销售商品、提供劳务收到的现金增加，公司经营活动产生的现金流量净额为  14.41  亿元，同比增长  54.78%；2019  年一季度，公司经营活动产生的现金流量净额为  3.32  亿元，同比增长  421.05%。2018  年，公司预收帐款为  11.49  亿元，较上年同期增加了  6.46  亿元；2019  年一季度，公司预收帐款  11.15  亿元，较上年末基本持平。
        公司高端产品有望放量，维持“买入”评级
        我们认为，2018  年公司着重针对高端产品进行消费者教育，2019  年高端产品有望放量，因此我们上调公司业绩，预计公司  19~21  年分别实现销售收入  112.55（上调  10%）、141.48（上调  20%）和  175.12  亿元，分别同比增长  30%、26%和  24%。同时，公司在费用投放上将精准聚焦、优化资源配置，我们下调  19-21  年销售费用率（分别下调  1.5  个、1.4  个和-个百分点），19-21  年  EPS  至  4.60（上调  20%）、5.90（上调  30%）和  7.66  元，可比公司平均  PE  为  23.2  倍，考虑公司仍处快速扩张期，给予  2019  年28~30  倍  PE  估值，目标价范围为  128.80~138.00  元，维持“买入”评级。
        风险提示：市场竞争加剧、市场需求不达预期的风险、食品安全问题。