天风证券-光大银行-601818-营收增速创近年新高，理财子公司筹建获批-190428

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        事件：4  月  25  日，光大银行披露  19  年一季报。实现营收  338.4  亿，YoY  +33.5%；拨备前利润  248.4  亿，YoY  +36.8%；归母净利润  97.3  亿，YoY  +7.5%；ROE达  13.12%  (由单季  3.28%年化)；不良率  1.59%，拨备覆盖率  178.7%。
        点评：
        营收增速创近年新高，利息收入和中收增势喜人
        营收及  PPOP  增速创  12Q1  以来新高。营业收入  YoY  +33.5%，拨备前利润  YoY+36.9%，均创  12Q1  以来的新高。曾经过两次营收口径调整。18  年开始将债基、货基收入从“利息收入”调整入“投资收益”中核算（本报告对当期做还原处理）。19  年开始将信用卡分期从“手续费及佣金收入”调整至“利息收入”核算（本报告对往期做回溯调整）。利息收入和中收延续高增态势。统一口径下，19Q1  净利息收入  YoY  +51.2%，继  18  年以  20.4%的增速打破16-17  年-1.8%和-6.6%的低迷后，又继续大幅回升。剔除信用卡分期收入后的净手续费收入  YoY  +24.7%，延续了  18  年  19.9%的高增态势，并有所加强。
        业务结构向存贷款回归，净息差延续回升之势
        19Q1  持续向存贷款业务回归。生息资产端，19Q1  贷款占比较年初提升  0.5  pct  到  57.4%，投资下降  1.2  pct  到  29.4%。计息负债端，19Q1  存款占比较年初提升  4.7  pct  到  69.3%，同业+发债融资下降  3.8  pct  到  24.8%。两方面调整均有利于净息差走阔，负债端的调整幅度更大，其效果也将更加明显。净息差持续提升。18  年四个季度来看，幅度依次为  7BP、4BP、5BP、6BP，19Q1比  18  年提升  54BP。18  年各季度净息差为还原口径，19Q1  为新口径，二者并不严格可比，差别主要在债基货基的剔除和分期收入的添入，收益率上前者低而后者高，故会使息差大幅升高。已披露一季报的平安、中信亦表现出净息差走阔，料光大一致口径下的净息差仍保持回升态势。
        资产质量保持平稳，优先股+永续债使资本愈发宽裕
        不良率保持平稳，与  18  年年底持平，为  1.59%，该不良率中枢自  15  年来便一直保持，突出其经营稳健。19Q1  拨备覆盖率较  18  年底提升  2.5  pct  到178.7%，仍相对充裕。资本充足率保持平稳。19Q1  比  18  年末小幅微降，但仍相对充裕。瓶颈主要在一级资本充足率，19Q1  末距监管红线有  153BP的空间。优先股和永续债方案已在路上。19  年  2  月底公告将  350  亿优先股方案有效期延长  24  个月；3  月该方案获证监会核准。此外，3  月底不超过400  亿永续债的方案审议通过。两个方案合计  750  亿，若成功发行，均可计入其他一级资本。以  19Q1  末  RWA  计，可提振一级资本充足率  2.28  pct，若核心一级资本也得到有效补充，未来  2-3  年资本约束较小。
        投资建议：营收及  PPOP  增速创近年新高，理财子公司筹建获批
        营收增速创  12Q1  以来新高；业务向存贷款回归，净息差延续回升之势；理财子公司为股份行首家获批筹建；优先股+永续债待发行，资本或更为充裕。预计  19-21  年归母净利润增速  8.5%/9.3%/10.1%，对应  EPS  为  0.70/0.76/0.84元，给予目标估值  1  倍  19  年  PB，目标价  6.14  元，维持买入评级。
        风险提示：存款增速不达预期约束资产扩张；内外部环境不确定性加强。