天风证券-金螳螂-002081-装饰行业龙头营收高速提升，2019年有望迎来公装与家装双轮增长驱动-190428

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        公司近日公告最新年报以及一季报，2018  年公司实现营业收入  250.89亿元，同增  19.49％；归母净利润  21.23亿元，同增  10.68％。公司  2019年  Q1实现营收  60.57  亿，同增  19.57%；归母净利润  6.01亿，增长8.65%。
        点评如下：  
        公司家装订单进入快速提升期，公装订单增速持续回升
        2018  年公司新签订单  392  亿，同增  23.9%，主因住宅订单增速高位增长以及公装订单增速的逐步回升。其中公装订单  213  亿，同增  7.2%（Q1-Q4  单季度增速为-0.4%/3.8%/8.3%/17.7%）;住宅订单（包含精装修、互联网家装等）156  亿，同增  57.9%，维持高位增长，或由同期精装修订单与  C  端家装订单高速提升所带动。根据金螳螂家官网披露，公司  2017  年  12  月中旬  C  端家装店面数量为  130  家左右（2018  年年底超过  170  家），而  2016年年底仅为  60  家左右，因此  2018  年年初较高店面数量推动当年住宅订单高速增长。2019  年一季度公司新签订单  107  亿，同增  30.4%，公装新签订单  63  亿，同增  45.17%。我们认为  2019  年公司公装在去年年底楼堂馆所禁令到期、基建增速回升、以及房建施工面积提升等因素的影响下，有望迎来恢复性增长；而全装修与  C  端家装将仍旧为公司订单边际向上的主要动力。
        金螳螂家维持营收高增长，业务组合持续优化，公司毛利率水平有所提升
        2018  年公司完成营业收入  250.89  亿元，同增  19.49%。其中装饰业务  182.25  亿，同比增长  13.46%；互联网家装  34.32  亿，同增  79.05%。幕墙和设计分别为  15.65（同增  25%）与  17.92  亿（同增  12%）。C  端家装金螳螂家业务（实施主体为金螳螂电子商务有限公司）实现营收  34.8  亿，同比增长  79.28%，金螳螂电子商务有限公司（“金螳螂家”业务实施主体）净利润为  1.09  亿，而去年同期仅为  0.15  亿（首次由负转正）。公司  2019  年Q1  实现营收  60.57  亿，同增  19.57%。
        公司毛利率为  19.51%，较前值增加下降  0.04  个百分点（由于  2018  年起原营业成本中研发费用被调出单列，此处已调整为同口径对比）。其中装饰业务毛利率为  13.46%，下降  0.6  个百分点；互联网家装  29.74%，下降  0.81个百分点。预计随着  C  端家装贡献收入占比逐步提升，公司业务组合整体毛利率仍有进一步提升空间。
        公司期间费用率有所提升，公装净利润增长  
        公司同口径期间费用率为  6.48%，较前值增加  0.17  个百分点（注：此处期间费用率中不包含研发费用）。其中销售费用率为  2.69%，同增  0.27  个百分点；同口径管理费用率为  3.58%（注：此处管理费用率中不包含研发费用），增长  0.3  个百分点；财务费用率为  0.21%，同比下降  0.4  个百分点。公司计提资产减值  0.47  亿元，较前值提升0.83亿元。公司净利率为8.46%，较去年同期下降0.67个百分点。公司取得归母净利润21.23亿元，同增10.68%，剔除由金螳螂电子商务有限公司贡献的净利润后公司净利润增速为5.22%。2019年Q1公司实现归母净利润6.01亿，增长  8.65%。预计随着前期订单的逐步落地，公司业绩有望持续回升。
        公司  2018  年  Q4  现金流显著好转，资产负债率微幅上升  
        公司收现比为  0.9166，同比下降  13.47  个百分点；同期付现比为  0.838，同比下降  10.33  个百分点，经营活动产生现金流净额为  16.49  亿，较前值减少  1.28  亿，2018  年  Q4  出现大幅改观。公司  2018  年年底资产负债率为59.15%，上升  0.84  个百分点。
        投资建议  
        2018  年公司营收增速持续提升，且家装业务快速拓展，有望继续增厚公司业绩。在  2019  年信用环境边际好转的情况下，公司公装与全装修业务同样有望实现稳健增长。作为细分行业龙头，公司业绩增速稳健，财务结构良好，估值或进一步提升。预计公司  2019-2021  年净利润为  25.16、29.00、32.83  亿（原  2019-2020  预测值为  26.54、32.54  亿，由于  C  端家装推进速率有所放缓，2018  年归母净利润略低预期，故对原  2019-2020  年预测值有所下调），EPS为  0.94、1.08、1.23  元/股，对应PE为  11、10、9。维持“买入”评级。
        风险提示：我国投资增速加速下滑，家装业务推进不达预期