国金证券-南极电商-002127-19Q1品牌主业利润+51%，全平台GMV+53%，品牌授权主业业务线持续快速增长，阿里拼多多增长较快-190428

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        业绩简评
        南极电商  2019Q1  实现营收  8.24  亿元，+63%YOY，归母净利润  1.22  亿元，+37%YOY，扣非归母净利润  1.19  亿元，+45%YOY。收入实现  60%+的增长主要来源于品牌综合服务及经销商品牌授权服务、移动互联网媒体投放平台营销服务和移动互联网流量整合服务等主营业务的稳步提升。
        2019Q1  分业务来看：①南极电商主业营收为  1.44  亿元，同比增长  38%，占总营业收入的  18%，其中核心业务品牌综合服务业务及经销商品牌授权业务收入合计为  1.29  亿元，同比增长  55%，实现快速增长，增速超过同期GMV  53%的增速，货币化率相对稳定，南极原非核心业务有所缩减（如货品销售，园区平台服务等），南极主业务实现归母净利润  0.92  亿元，同比增长  51%，占总归母净利润  75%，增速略超过营收增速，净利率  5.3pct  至63.5%；②时间互联营收为  6.80  亿元，同比增长  70%，占总营收的  82%，归母净利润  0.30  为亿元，同比增长  7%，占归母净利润的  25%，时间互联收入增速较快主要得益于其  VIVO  渠道收入的大幅增长，但利润增长较慢，不过时间互联本身占利润比重相对较小。
        经营性现金流同比有所改善。南极电商  2019Q1  经营活动现金净流量为9117  万元，去年同期为-4668  万元，同比有所改善，经营活动现金净流量增加的原因主要是销售回款较去年同期增加  1.37  亿元。
        南极电商各品牌各平台  2019Q1  总  GMV  达到  52  亿元，同比增长  53%。在公司  2018  年  GMV  体量超过  200  亿，2019Q1  仍然实现了  53%的同比增长，体现出公司品牌力在电商模式下的头部虹吸效应。分品牌情况：2019Q1  南极人/卡帝乐/其他分别实现  45.2/5.6/0.7  亿  GMV，同比增速分别为  57%/38%/-5%，占比分别  为  86.6%/10.7%/1.3%，其中南极人  占比+2.7pct，与  Q1  为冬季，且相对占全年  GMV  比重较小，南极人占比变动属于正常范围，其他品牌中奥特曼和精典泰迪表现较好，同比增速均超过35%。分销售渠道情况：阿里保持高增速，拼多多强势崛起。阿里/京东/拼多多分别实现  36.0/8.4/5.3  亿  GMV，同比增速分别为  50%/38%/95%，分别占比为  71%/17%/9%，占比变动幅度为-1.6/-1.8/+2.2pct。
        投资建议：我们预计未来  2-3  年，南极电商  GMV  复合增长率超过  35%，预计  2019-2021  年，公司归母净利润分别为  12.2/16.3/20.0  亿，对应  PE  分别为  22/17/14x，维持买入评级，目标价  15  元。
        风险提示：电商增速放缓；平台政策风险；解禁风险；品类拓展风险等。