国金证券-五粮液-000858-一季度实现开门红，升级版普五值得期待-190429

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        业绩简评
        五粮液于  4  月  28  日晚发布  2019  年一季报，报告期内实现营业收入  175.90亿元，同比增长  26.57%；实现归母净利润  64.75  亿元，同比增长  30.26%，折合  EPS1.67  元。Q1  预收账款较  2018  年底下降  18.53  亿元。
        经营分析
        一季度收入增速超全年目标，实现开门红。19Q1  公司实现营收  175.90  亿元，同比增长  26.57%，超过市场预期，同时超过公司全年目标增速（+25%），实现开门红。我们认为一季度超预期的收入水平主要源自以下几点：（1）春节期间动销较好，我们预计  Q1  五粮液发货量较去年同期有明显增长，高价位产品比例提升也进一步推高一季度收入水平。（2）五粮液于2017  年底将普五出厂价由  739  元/瓶提至  789  元/瓶，18Q1  报表端并未完全反映提价效应。19  年  Q1  报表端打款全部按照  789  元确认，预计吨价较去年同期有小幅提升。（3）Q1  终端需求旺盛，据渠道反馈，部分经销商已提前执行  Q2  打款，同时  Q1  预收账款有所释放，为一季度收入贡献增量。
        费用端管控较好，毛利率提升推动净利率同比提升  1.21pct。19Q1  公司实现毛利率  75.78%，同比提升  2.59pct，主要源于产品吨价的提高以及产品结构的优化。从费用端来看，19Q1  期间费用率为  9.78%，同比小幅提升0.18pct，若加上营业税金及附加/营业收入比率的影响，整体费用端仅小幅上涨  0.06pct，体现出较强的费用管控能力。19Q1  利润端表现超过收入端，主要原因在于毛利率的提升，推动  Q1  净利率同比提升  1.21pct  至  38.72%。
        升级版普五即将上市，19  年改革值得期待。升级版普五预计将于今年  6  月左右上市，老版普五二季度将停产。五粮液持续推进产品升级换代，不断提高核心产品质感，品牌价值得以进一步强化。同时，新版普五将采用扫码积分系统从而实现渠道数字化转型，技术的革新使其在品质上也会有所提升。
        2019  年，五粮液要在“品质”和“品牌”两个方面持续“拉长板”，通过长板的关联效应和溢出效应进一步放大五粮液的竞争优势。同时以数字化转型为改革切入点，不断推进公司全方位改革创新。我们预计  2019  年五粮液集团将乘势开启“后千亿”时代，引领五粮液“二次创业”的新征程。
        盈利预测
        预计  19-21  年营业收入分别为  493.1  亿元/601.0  亿元/726.3  亿元，同比+23.2%/21.9%/20.8%，归母净利分别为  168.8  亿元/211.0  亿元/261.4  亿元，同比+26.1%/25.0%/23.9%，对应  EPS  分别为  4.35  元/5.44  元/6.73元，目前股价对应  19-21  年  PE  分别为  24X/19X/15X，维持“买入”评级。
        风险提示
        宏观经济下行压力/市场竞争加剧/改革效果不佳  /升级版普五销售不达预期