安信证券-联想控股-3396.HK-乘北交所改革东风，创投龙头价值彰显-210907

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■脱胎于中科院，造就领先投资控股公司。

联想控股起源于中科院计算所，经37年已发展为我国领先的多元化投资控股公司，国科控股仍为公司第一大股东。

公司旗下业务覆盖IT、金融、财务投资等多个领域，2021H1实现归母净利润同比高增636%至47亿元，受益于战略投资净利润增幅近30亿元，5大业务板块全面盈利；财务投资板块的联想之星及君联资本持续贡献较好利润回报。

■战略投资+财务投资，双轮驱动公司价值提升。

1）战略投资：聚焦长期持有支柱性业务，旗下拥有联想集团、卢森堡银行、拉卡拉支付等多家行业领先企业，上半年IT、先进制造板块创历史新高（净利润分别同比+172%/+108%），农业、消费板块扭亏为盈，金融板块减值基本到位。

新退出回流约9亿元，已连续9个报告期录得收入增长，预计今年下半年及明年上半年将有汉口银行、鑫荣懋等多家企业陆续上市。

2）财务投资：以财务回报为导向，旗下拥有君联、弘毅、联想之星等头部投资机构，近年来每年约推动10余家公司上市，上半年净利润同比+81%，三支基金全部或部分退出项目超60个，为母公司贡献20+亿元资金回流。

■创投行业方兴未艾，头部集中加深，退出渠道待完善。

近年来创投行业热度回升，尤以新兴产业为首，截至2019年末创投行业投资额达867亿元，但AUM/GDP较美国同期低出0.8pct.，长期仍有较大发展空间。

同时，行业头部优势更为明显，2019年新募集创投基金CR30达64%，但一定程度上退出受限，具备项目优势的领先机构更有望在退出渠道拓宽后获益。

■北交所改革东风将至，显著利好创投机构。

9月2日，国家主席习近平宣布设立北交所，制度平移精选层，与沪深交易所错位发展。

截至目前，精选层仅66家挂牌机构，前三批近5000家专精特新名单中上市仅300余家，我国约4500家上市公司相较美股1万余家上市公司仍有差距，总体来看北交所扩容势在必行。

我们认为，北交所设立将进一步丰富项目退出渠道，显著利好创投机构投退加速及投资收益实现。

■投资建议：首次覆盖给予买入-A投资评级。

考虑到北交所后续正式落地及扩容在望，拥有充足优质项目资源的创投机构将充分受益。

我们认为，联想控股是独具特色的北交所重点受益标的：1）背靠中科院雄厚产业资源，旗下战略及财务投资围绕中科院产业链布局方向明确，持续推进资本运作，投资收益逐步体现业绩；2）中报业绩高增，减值风险基本出清，投资进入收获期，目前11家被投企业正推进上市程序，伴随21H2及22H1项目陆续退出，有望兑现业绩持续高增；3）NAV折价水平较高，P/E处于相对低位，截至2021年中NAV折价约为77%，9月6日收盘价对应5.2倍2021年P/E，未来创投龙头有望借北交所改革东风迎来价值合理重估。

我们预计联想控股2021-2023年EPS分别为2.83元、3.10元、3.37元，采用分部加总估值法，给予公司65%NAV折价，目标价22.1港元，对应6.5倍2021年P/E。

■风险提示：资本市场波动/业务不确定性/政策不及预期。