国金证券-韵达股份-002120-业务版图稳健扩张，成本超预期下降-190429

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        业  绩  简  评
        韵达股份发布  18  年年报和  19Q1  季报。18  年全年公司实现营收  138.56  亿元/+38.76%，实现归母净利  26.98  亿  元/+69.76%，  扣  非  净  利  21.35  亿  元/+38.66%。19Q1季度公司实现营收  66.85亿元/+151.60%，归母净利  5.67亿元/+40.38%，扣非净利  5.0  亿元/+38.08%。业绩表现略超市场预期。
        经  营  分  析
        快递主业持续高增长，快运业务步入加速成长期。18  全年，快递业务量增速48%，19Q1  增速  41.5%，市占率由  18  年底提升  0.91pct至  Q1  的  14.68%。假设派费为  1.57元/件（申通和圆通  18  年披露均值），则  19Q1  单票均值  1.90元/-2.06%，营收  43.79  亿元/+40.38%。快运业务增速明显提升，18  全年实现营收  5.38  亿元/+2239%，Q3  季度营收已超过  18H1，Q4  营收达  2.24  亿元，环比提升  41.8%，或源于其较小的加盟商体量使其快运业务的推进更有效率。
        快递毛利率小幅提升，成本持续优化主要源于面单成本快速下降。18  年全年，快递业务毛利率为  29.23%/+0.24pct，源于单票成本降幅高于单票收入降幅。18  全年，单票成本为  1.22元/-11.60%，单票面单成本为  0.002元/-84%，贡献成本端主要降  幅。分拣成本仍为公司控本优势（0.38  元/-11%），与中通持平，预计  19  年在自动化升级项目上投入金额  4  亿元以上，分拣成本有望进一步下降。运输成本同样下滑明显（0.83  元/-11%），静态对标中通仍有20%以上的下降空间。
        新增投资主要体现在动产（机器电子+运输设备），同时加速土地资源配置。18  全年，公司新增固定资产主要体现在机器电子和运输设备等动产方面。同时，公司明显加大对土地资源的布局，占资本支出的比例由  17  年底的  8.6%提升至  18  年的  10.6%。土地等不动产的布局，将体现为长期有效产能的释放，预计公司将在  19  年加速房屋及建筑物等不动产布局，补全产能短板。
        投  资  建  议
        公司快递业务量增速始终保持在行业前列，快运业务步入高速增长期。预计19  年，中转和运输成本仍为公司降本提效之重点，同时战略重点将体现为末端优化与全网络的平衡。考虑到公司运输和中转成本的超预期下行，我们上调公司  19  和  20  年  EPS  幅度分别为  5%和  1%，对应  19-21  年  EPS  为  1.65元、1.98  元、2.40  元，对应  PE为  23、19、16  倍，维持“买入”评级。
        风  险  提  示
        行业竞争加剧，信息化、智能化提升不及预期，新业务发展不及预期等。