东吴证券-水井坊-600779-竞争有所加剧，看好长期潜力-190427

《东吴证券-水井坊-600779-竞争有所加剧，看好长期潜力-190427（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东吴证券-水井坊-600779-竞争有所加剧，看好长期潜力-190427（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件  
        公司发布2018年年报及2019年一季报：18年实现营收28.19亿元（+37.6%），归母净利5.79亿元（+72.7%），扣非净利6.06亿元（+69.6%）。其中18Q4单季实现6.8亿元（+17.9%），归母净利1.17亿元（+26.66%），扣非净利1.16亿元（+5.8%）。19Q1实现营收9.30亿元（+  24.25%），归母净利2.19亿元（+  41.2%），扣非净利2.18亿元（+  46.5%）。  
        投资要点    
        18年业绩符合预期：18年实现营收28.19亿元（+37.62%）,其中18Q4单季实现营收6.8亿元（+17.91%），考虑到19年春节时点前置，公司18年12月已经开始春节备货，Q4表现降速主因1）次高端整体行业降速。经历了2年高增期后行业整体增速换档，动销水平下降；2）渠道利润收窄。草根调研显示公司渠道利润有所回落，提价后渠道价值链受到挤压；3）行业竞争加剧。渠道调研显示，多家次高端企业加码逐鹿，费用投放有所上升。分区域看，省内/省外收入分别为2.4/25.6亿元，同比-0.1/+44%。分产品看，高档/中档/低档分别实现营收27.26/0.64/0.25亿元，同比+41.66%/-5.32%/-53.17%，水井坊典藏大师版+菁萃同比+42%，八号和井台装同比+43%，出货口径增速与公司和核心门店合作方式有关。高档酒全年销售量6594千升，同比+31.26%，吨价提升7.9%，提价和结构升级均有贡献。全年毛利率81.87%（+2.81%），高档/中档/低档酒毛利率分别为82.87%/55.91%/54.15%，同比+2.09/5.98/0.80%。销售费用率+30.31%(+3.42pct)，费用伴随竞争加剧扩张。其中广宣费用6.79亿，同比+58%，体现公司坚定加码品牌影响力的投入方向。全年管理费用率（含研发）9.65%(-1.38pct)，净利率20.55%(+4.18pct)。18Q4毛利率82.79%(+3.27pct)，销售费用率30%(-2.33pct)，管理费用率（含研发）11.06%(+0.99pct)，净利率17.15%(+1.19pct)。
        19Q1稳健增长：19Q1实现营收9.30亿元（+  24.25%），分产品看，水井坊典藏大师版+菁萃同比+1%，八号和井台装同比+30%，高档产品尚处于培育期，期待后期动销加速。剔除散酒销量，预计Q1销售量/ASP同增27/4%，19Q1毛利率82.6%(+1.8pct)，结构升级持续。销售费用率29.8%(-2.3pct)，管理费用率（含研发）5.9%(-1.7pct)，效率提升驱动净利率增加2.8pct至23.5%。
        看好长期潜力，静待调整落地。公司卡位次高端价格带，采取核心门店模式和"5+5+5"扩张战略，渠道力坚实且分销网络扩张速度快，看好全国化扩张进程，虽伴随300-600元价格带扩容迅速，酒企纷纷加码渠道精耕，扩大门店投入，水井的发展模式依旧稳健可持续。公司坚守老酒坊遗址+600年酿造技艺"双遗产"，不断加强品牌力建设，持续推动产品结构高端化，长期稳健增长可期。19年规划积极，收入/利润增速指引分别为20/30%，预计销售网络横向将持续织网，纵向将做透市场。          
        伴随着高端五粮液国窖+次高端整体控费控货，预计渠道利润空间有望恢复，重拾增长动力。产品方面，春季糖酒会期间水井坊推出三款新品，第一款是井台装的个性化产品井台丝路版，根据不同度数，其建议零售价分别是648元（38度和39度）、668元（42度）和688元（52度）；第二款是瞄准入门级别收藏与送礼市场的井台珍藏（包括龙款和凤款），定价1398元（2斤装）；第三款是精准细分宴席消费场景的臻酿八号禧庆版，根据不同度数，其建议零售价分别是458元（38度）、468元（42度）和478元（52度）。伴随行业和公司自身锐意进去，期待各项调整落地，仍看好行业和公司自身模式的长期潜力。
        盈利预测与投资评级：预计19-21年收入为35.2/42.4/50.9亿元，分别同比增长25/20/20%，归母净利7.55/9.43/11.78亿元，分别同比增长30/25/25%，对应当前股价，PE分别为30.5/24.4/19.5X，维持"买入"投资评级。
        风险提示：白酒需求回落，行业竞争加剧。